安琪酵母(600298)：Q3主业销售提速 期待新榨季成本红利

事件：公司披露24 年三季报：24 年Q1-3 公司实现营收109 亿元，同比+13.04%；归母净利润9.53 亿元，同比+4.23%；扣非归母净利润8.39 亿元，同比+3.44%。其中24Q3 公司实现营收37.38 亿元，同比+27.14%；归母净利润2.62 亿元，同比+7.02%；扣非归母净利润2.43 亿元，同比+21.6%。

    　　酵母主业销售环比提速，海外延续高质量增长

分产品看，Q3 酵母及深加工、制糖产品、包装类以及其他产品营收分别同比+17.76%/+5.48%/+16.30%/+76.54%。其中，酵母系列环比提速，主要系海外渠道精细化红利释放带动国际收入高质量增长，同时国内需求边际改善；而其他类快增预计主要是公司主业相关类贸易业务放量。分区域看，国内、海外Q3 营收分别同比+20.7%/+30.2%；Q1-3 国内、国外经销商数量分别净增加848/479 家，同时海外平均单商收入同比+8.7%，延续高质量增长。分渠道看，Q3 公司线下、线上渠道销售均有所恢复，分别同比+25.3%/+22.03%。

    　　Q3 毛利率受短期因子扰动而承压，费用率收窄主要系规模效应摊薄

盈利方面，公司Q3 毛利率为21.35%，同比-3.6pct，预计主要系期间出口运费攀升、业务结构等影响。费用端有所下降，Q3 四项费率合计同比-1.97pct ， 而同期销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比-0.10/-0.81/-1.21/+0.15pct，主要系规模效益摊薄。净利率方面， Q3 公司归母净利率为7.01%，同比-1.23pct，扣非归母净利率为6.51%，同比-0.24pct，主要系政府补贴减少、资产减值损失扩大所致。

    　　主业经营端持续改善，期待Q4 新榨季成本红利

展望24 年Q4 需求旺季，国内酵母主业有望持续修复，同时公司海外产能投产进一步强化国际市场增长势能，故预计酵母及深加工销售提速，全年冲刺15%的营收增长目标。盈利端，伴随新榨季国内糖蜜价格下行预期、海运费用回落以及海外高盈利的新产能爬坡，公司有望迎来利润拐点。

总之，公司国内量的韧性强、海外增长势能高，新榨季成本红利释放等有望提振公司业绩增长弹性。

盈利预测与投资建议:考虑到Q3 营收增长超预期，我们略微上调盈利预测，预计24-26 年归母净利润为13.98/17/20.44 亿元（原24-26 年为13.87/16.71/20.19 亿元），分别同增10%/22%/20%。考虑到海外持续快增、原料成本有望改善，公司业绩有望进入上行周期，故维持“买入”评级。

    　　风险提示：

国内需求恢复不及预期、原材料价格波动、海外业务拓展不及预期、产能投放不及预期、汇率波动风险、食品安全风险