许继电气(000400)：业绩符合预期 柔直化有望对业绩形成更强支撑

10 月30 日许继电气发布2024 年三季报。前三季度实现营业收入95.86 亿元，同比下滑11.49%，实现归母净利润8.95 亿元，同比增长10.41%。24Q3 实现营业收入27.50 亿元，同比下滑24.17%，实现归母净利润2.67 亿元，同比增长10.56%。业绩符合我们预期。

收入下滑预计主要与低毛利的新能源集成收缩有关。公司24H1 新能源及系统集成业务收入仅9.99 亿元，业务明显收缩，预计Q3 延续收缩态势影响公司整体收入表现，但该板块23 年全年毛利率仅5.42%，因此业务收缩使得公司24Q3 整体毛利率达到24.52%（同比+5.81pct、环比+1.78pct），为近年来单季度最高值。

费用率同比有较大幅度增加。公司Q3 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为5.37%/4.34%/6.61%/-0.54%，同比变动分别为+2.59/+1.41/+1.00/0.00pct，合计增长5.00pct，费用率大幅提升与收入下滑有一定关系，但公司24Q3 销售费用同比增加也较为明显，一定程度上对冲了毛利率的优秀表现。同时总费用率环比Q2 也提升5.75pct，后续如果回落到正常水平，对公司业绩可能有更强帮助。

直流输电板块交付处于低谷期，预计未来1 年集中交付。公司23 年直流特高压迎来高景气，全年开工金上—湖北、陇东—山东、宁夏—湖南、哈密—重庆等4 条特高压直流项目，公司23 年特高压累计中标达15.5 亿元，保障未来几年业绩增长。此外继23 年甘肃—浙江、蒙西—京津冀两个特高压项目拟采用柔性直流后，今年招标的疆南—川渝、巴丹吉林—四川等特高压预计也将采用全柔直技术。10 月31 日公司中标甘肃—浙江特高压柔直换流阀项目，金额达10.9 亿元。24 年特高压整体交付处于空档期，24H1 直流输电系统收入仅1.48 亿元，预计Q3 交付率仍然较少，但随着去年中标项目陆续进入设备安装期，相关收入有望在接下来一段时间内持续增加。

盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为11.9/16.1/18.1 亿元，同比增速分别为18.2%/35.8%/12.3%，当前股价对应的PE 分别为27/20/17 倍。

    　　我们认为特高压集中交付对未来2~3 年业绩形成较强支撑，在柔直化背景下公司长期业绩有望进一步提升，维持“买入”评级。