东阿阿胶(000423)：业绩高速增长 经营质量持续提升

　　核心观点

10 月30 日晚，公司发布2024 年前三季度业绩报告，实现营业收入43.29 亿元，同比增长26.28%，实现归母净利润11.52 亿元，同比增长47%；实现扣非归母净利润10.67 亿元， 同比增长52.33%；实现基本每股收益1.79 元；业绩符合此前预告预期，利润端延续较快增长主要受益于核心产品销量稳步增长及费用控制更为精细化。展望24Q4 及25 年，随着公司聚焦“增长·质量”管理主题，加强核心产品品牌及渠道建设，叠加改革红利助力，看好公司经营质量持续向好。

    　　事件

    　　公司发布2024 年前三季度业绩报告，业绩符合此前预告预期

10 月30 日晚，公司发布2024 年前三季度业绩报告，实现营业收入43.29 亿元，同比增长26.28%，实现归母净利润11.52亿元，同比增长47%；实现扣非归母净利润10.67 亿元，同比增长52.33%；实现基本每股收益1.79 元；业绩符合此前预告预期。

    　　简评

    　　经营质量稳步提升，业绩符合此前预告预期

2024 年前三季度，公司实现营业收入43.29 亿元，同比增长26.28%，实现归母净利润11.52 亿元，同比增长47%；实现扣非归母净利润10.67 亿元，同比增长52.33%；24Q3，公司实现营业收入15.81 亿元， 同比增长25.38%，主要由于复方阿胶浆等核心产品增长较快；实现归母净利润4.14 亿元，同比增长63.75%；实现扣非净利润3.67 亿元，同比增长74.53%，利润端延续H1 较快增长主要由于：1）品类结构调整，高毛利核心产品销售增长较快；2）公司费用投放更为精细化，销售费用率明显下降。

核心产品增长稳健，持续打造滋补产品矩阵

2024 年前三季度分产品来看：①阿胶块：聚焦核心资源，系统启动精准营销项目，打造资源型单品， 预计销量稳健增长；除此之外，公司积极推进数字化营销、大力推广阿胶便利化剂型，逐步拓展阿胶应用领域，阿胶粉持续贡献额外增量。②复方阿胶浆：大品种战略全面落地，实现“品牌+动销+学术”三位一体，保持OT C补气补血领导地位，预计实现高速增长。③桃花姬：基于大快消新打法，明星代言持续赋能，渠道精准发力，预计实现快速增长。④其他药品及保健品：除了核心阿胶系列产品，公司 “皇家围场”新品牌提供男士滋补健康方案，持续加快海龙胶口服液、龟鹿二仙口服液和鹿角胶等男科产品布局，探索第二增长曲线，男科滋补系列产品预计实现高速增长。

    　　品牌投入和临床价值挖掘双重加持，外部影响整体有限

我们认为院外比价政策的核心是要消除医保药品在院内院外、线上线下的不合理价差，公司核心产品复方阿胶浆价格体系稳定，品牌壁垒深厚，整体影响有限。同时，公司在院外市场持续进行品牌投入，提升消费者粘性；在院内市场坚持走学术营销道路，持续挖掘癌性疲劳等临床价值，加强药物经济学评价。

展望24Q4 及25 年：聚焦“增长·质量”管理主题，看好经营持续向好

24Q4 及25 年，公司仍将持续聚焦“增长·质量”管理主题，深入推进四个重塑，努力保持公司发展稳中向好、进中提质。从具体经营节奏上来看，随着公司品牌势能不断提升，东阿阿胶块市场份额有望持续增长，推动阿胶块产品增长稳健；复方阿胶浆大品种战略全面落地、医保解限逐步推进、癌因性疲乏循证医学研究持续完善、叠加统筹逐步贡献部分增量，有望保持快速增长趋势；桃花姬阿胶糕品牌代言及渠道重塑成效逐步显现，或将贡献额外增量。在其他药品及保健品方面，公司将围绕肝肾滋补男科领域，持续开展健脑补肾丸、龟鹿二仙口服液等疗效独特大品种的二次开发，品类延伸向精品中药方向拓展，未来几年有望逐步为公司业绩带来增量贡献。考虑到公司持续推进费用精细化管控，公司经营质量有望持续提升。

    　　盈利预测及投资评级

我们认为：1）公司作为阿胶行业龙头，品牌壁垒深厚，随着公司积极整合营销队伍，推动品牌价值重塑，逐步拓展阿胶应用领域，有望引领中式滋补品类发展；2）公司积极转变战略布局，以创新改革为基，以营销改革为辅，经营质量逐步改善，除旧布新未来可期，叠加公司第一期股权激励草案出台，为公司发展奠定长期信心，看好公司长期健康发展。因此，我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为55.49 亿元、65.1 4 亿元和76.27 亿元，归母净利润分别为14.65 亿元、17.62 亿元和21.15 亿元，折合EPS（摊薄）分别为2.28 元/股、2 .7 4元/股3.28 元/股，对应PE 分别为25.2 倍、21.0 倍及17.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险分析

1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）集采降价风险，公司系列核心产品可能会进一步进入集采名单，降低产品价格，压缩产品利润，进而影响公司盈利预期；3）原材料及动力成本涨价风险：公司原材料价格上涨将会导致成本压力上升，进而影响公司利润表现；4）医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润。