古井贡酒(000596)：省内基本盘稳固 降速稳健经营

　　事件：公司发布2024 年三季报，2024 前三季度营业收入同增19.5%，归母净利润同增24.5%；3Q2024 营业收入、归母净利润分别同增13.4%、13.6%，毛销差提升带动净利率持续改善。

省内结构性增长势能延续。3Q2024 公司收入同增13.4%。分产品看，全年年份原浆回款增速近20%，其中古8/古16 增速超30%；古20 降速至16%。

中秋国庆延续了淡季趋势，安徽省内宴席高基数背景下婚宴场景同比承压，升学宴保持低个位数同增，消费升级和降级同时存在背景下产品结构向100~300元集中。分区域看，省内回款任务基本完成，其中皖中皖南部分区域已超额完成，皖北完成度相对落后。省外全年任务完成进度在70~90%。

渠道费用增加导致毛利略有承压。3Q2024 净利率同增0.17pct 至23.1%，其中3Q2024 毛利率同减1.55pct，我们预计主要系产品结构下滑及费用增投所致。3Q2024 销售费率、管理费率(含研发费用)分别同比下降5.32、0.13pct。

我们预计主要系公司费用投放进一步聚焦消费端，费用投放数字化精准度提升所致。3Q2024 公司收现54.6 亿元，同比提升24.6%；3Q2024 收现比103.74%，同比/环比分别变化＋9.34/-2.60pct。3Q2024 末合同负债19.36 亿元，同比/环比分别变化-13.79/-2.82 亿元。

投资建议：全年来看，古井有望凭借渠道运作能力持续受益省内结构化（100-300 元）增长势能，预计2024 年回款目标完成确定性较强。费用端来看，公司费率优化情况有望保持。预计公司2024-2026 年实现营业收入239.4/268.7/306.1 亿元，同比18.2%/12.3%/13.9%；归母净利润54.8/63.8/76.2亿元，同比19.4%/16.5%/19.3%，对应PE 为19.3/16.6/13.9 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济修复不及预期风险；新品推广不及预期风险；食品安全风险；消费场景修复不及预期风险。