南微医学(688029)：Q3海外延续高增态势 看好新产品海外放量

南微医学发布2024 年三季度报告。2024Q1-Q3，实现营业收入20.12 亿元，同比增长15.31%；归母净利润4.51 亿元，同比增长16.70%；扣非后归母净利润4.46 亿元，同比增长18.11%。2024Q3，实现营业收入6.79 亿元，同比增长13.44%；归母净利润1.41 亿元，同比增长15.06%；扣非后归母净利润1.40 亿元，同比增长17.82%。

观点：Q3 业绩稳健增长，经营韧性凸显，降本增效及肿瘤介入产品放量驱动毛利率提升。海外市场增长靓丽，并购欧洲渠道后收入占比有望持续提升，同时加快建设泰国工厂，海外市场前景可期。可视化产品入院销售加速，新产品海内外注册及准入进展顺利，奠定持续成长根基。

Q3 业绩稳健增长，经营韧性凸显，降本增效及肿瘤介入产品放量驱动毛利率提升。在国内带量采购+海外地缘政治等因素影响下，Q3 公司实现业绩稳健增长，彰显了经营韧性。2024Q3 毛利率为 67.06%（（ 同比+2.44pct），毛利率提升主要系通过自动化、精益生产等管控手段实现提效降本，以及肿瘤介入类产品增长较好所驱动。2024Q3 销售费用率23.86%（（同比+2.17pct），管理费用率12.28%（（同比-0.09pct），研发费用率6.19%（同比+0.52pct），期间费用率保持在较高水平，推测系海外市场处于投入期，产品的海外注册及准入需保持较高的费用投入。

销售渠道持续拓展，新产品加速推出与上量，驱动海外市场增长靓丽。公司持续加大对海外销售渠道的投入，包括并购海外成熟渠道、增加优质销售人员及加强对各个市场临床医生的教育及培训，同时新产品不断推出和上量，共同驱动海外市场高速增长。2024Q3，亚太市场：收入约3.38 亿元（同比略增），国内收入因集采影响同比略降，亚太海外收入同比增加近40%；美洲市场：收入1.44 亿元（同比增长19.2%），其中美国本土业务同比增长33%；欧洲、中东及非洲（EMEA）市场：收入1.24 亿元（同比增长36.5%）；康友医疗：收入7300 万元（同比增长35.2%）。公司通过并购欧洲渠道，加大对欧洲、日本和澳洲市场的投入，同时加快建设泰国工厂，海外市场销售比重有望持续提升。

可视化产品入院表现亮眼，新产品持续推出奠定长期成长根基。可视化产品海内外推广与销售均取得良好表现，国内市场：入院设备从2023 年的近500 台增长至2024Q3 的750 台以上，医院端纯销量呈良性健康发展态势。欧美市场：自去年末开始推广，2024Q1-Q3 销售额已达4000 万元。日本市场：已有近40 家Top 医院采购胆道镜eyeMax，市场反应热烈。公司不断推出新产品，并强化海外市场注册及准入。胰腺囊肿产品取得注册证，计划在中国市场快速推广；三臂夹在国内及美国市场获得积极反响，即将在日本消化年会推出，预计年底前在欧洲获批；胆道镜镜下微型耗材预计2025Q1 在美国获证。新产品推出培育了长期增长势能，看好公司持续增长潜力。

盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026 年公司营收分别为27.88、33.81、41.39 亿元，分别同比增长15.6%、21.3%、22.4%；归母净利润分别为5.85、7.27、9.09 亿元，分别同比增长20.4%、24.2%、25.0%；对应PE 分别为23X、19X、15X，维持“买入”评级。