国科军工(688543)：毛利率提高或由于收入结构变化 需求若快速增长产业链地位或将提升

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公司公告2024 年三季报，2024 前三季度实现营收7.64 亿元，同比增长12.7%，单三季度实现营收2.82 亿元，同比增长1.4%；前三季度实现归母净利润1.49 亿元，同比增长61.2%，单三季度实现归母净利润0.70 亿元，同比增长41.1%。

    毛利率提升或表明季度营收结构出现变化

公司单三季度营收增速偏低，毛利率同比/环比显著提升，或侧面验证季度收入结构变化。公司2024 单三季度营收增速1.4%；毛利率39.12%，同比/环比+4.67pct/+7.27pct，毛利率提升显著。单季度毛利率提升，或证明毛利率相对较低的弹药业务收入占比较低，相对高毛利率的导弹固体发动机动力与控制业务收入占比较高，带动毛利率增长同时利润快速增长。

    年初公告合同或确保全年弹药业务营收

公司2024 年1 月公告签订重大销售合同，合同金额3.16 亿元，交付产品为某军方单位按2024 年度计划实施采购子公司某型号主用弹药，合同履行期限截至2024年12 月10 日。大额订单签订，有望保障公司全年弹药业务的营收。

    固体发动机是导弹产业链产能瓶颈，若需求恢复公司产业链地位或将提升

根据颜思铭的《美国防部刺激主要导弹项目的增产》报告披露，美国防部计划在扩产导弹时，供应链在固体火箭发动机等方面存在生产瓶颈。对标国外，若国内导弹需求快速增长或出现脉冲式订单时，固体火箭发动机或也将同样出现产能瓶颈，公司作为固体发动机核心供应商，有望受益于产品价格受到供需不匹配而出现的波动，在导弹产业链地位或将提升。

市场空间广阔且利润稳定增长，维持“买入”评级我们预计公司2024-2026 年实现营业收入12.96/16.35/20.41 亿元，同比增长24.55%/26.18%/24.86%，三年CAGR 为25.19%；归母净利润1.93/2.63/3.42 亿元，同比增长36.84%/36.86%/29.81%，三年CAGR 为34.46%，EPS 为1.10/1.50/1.95元/股，对应PE 分别为54x/39x/30x。鉴于公司深厚技术功底、市场空间广阔、具备固体发动机标的稀缺性，维持“买入”评级。

风险提示：军品订单下降风险；技术研发不及预期风险；军品毛利率下降风险；行业竞争加剧风险；安全生产风险。