福莱特(601865)：行业供需阶段性失衡导致公司利润承压 行业积极冷修减产应对

　　核心观点

    　　公司发布了2024 年三季报，2

    　　024Q3 单季度公司营业收入为39. 08

亿元，同比下降37.03%，环比下降21.37%，归母净利润为- 2. 03亿元，同比下降122.97%，环比下降127.48%。报告期内公司归母净利润承压，主要系组件排产波动导致报告期内光伏玻璃供需阶段性失衡引起，当前光伏玻璃行业已经积极冷修减产，光伏玻璃库存天数增长速度已经放缓，行业去库+光伏玻璃盈利修复只是时间问题。继续看好光伏玻璃是光伏产业链最好的环节。

    　　事件

公司发布了三季报，2024 年1-9 月公司营业收入为146.04 亿元，同比下降8.06%，归母净利润为12.96 亿元，同比下降34.18%；2024Q3 单季度公司营业收入为39.08 亿元，同比下降37. 03%，环比下降21.37%，归母净利润为-2.03 亿元，同比下降122. 97%，环比下降127.48%。

    　　简评

组件排产波动是引发本轮光伏玻璃阶段性供需失衡的主要原因。

3 月组件排产环比大幅上行，引发光伏玻璃涨价，吸引大量新增产能点火，但6 月起组件企业观察到终端需求平淡，下调排产，而光伏玻璃新增产能刚好开始放量，导致光伏玻璃价格从6 月开始持续下降，2.0mm 玻璃价格从高点18.5 元/平方米下降至当前的12.5 元/平方米，库存天数当前也来到38 天，创新高。

当前光伏玻璃行业已经积极冷修减产，光伏玻璃库存天数增长速度已经放缓。截止上周，光伏玻璃在运产能已经下降到10.3 万t/d（此前高点为11.5 万t/d），按照6.5GW/1000t/d 产能，对应组件产量约为55.8GW，考虑在运产能还通过堵窑口的方式减产10%，光伏玻璃实际月供应量约为50GW/月，供需基本平衡，因此从9月底开始，光伏玻璃库存天数一直在37-38 天徘徊。

光伏玻璃冷修减产还在持续，去库+光伏玻璃盈利修复只是时间问题。过去2 个月行业持续按照每周冷修一条600t/d 左右窑炉的速度减少产能，一般行业库存天数25 天左右的时候，光伏玻璃价格有上涨动力，按照当前冷修速度，假设组件每月排产50GW，最晚预计明年4 月光伏玻璃库存天数能够下降至25 天， 在此之前若冷修加速或组件需求好于预期，则库存天数下降速度还将加快。

继续看好光伏玻璃是光伏产业链最好的环节，主要系：1、光伏玻璃是重资产行业，资本开支8-10 亿/1000t /d，中性预期下按5 年收回成本，对应单平净利约2 元/平方米，在此利润之下新玩家扩产意愿较弱，因此行业有稳态的利润中枢；2、当前供需基本平衡，在运产能在光伏行业中最少，仅阶段性存在小幅的过剩或紧缺； 3、龙头与二线厂商有10-15pct 毛利率差距，地位稳固。

投资建议：预计公司2024-2026 年归母净利润分别为12.25、23.43、35.8 亿元，同比增速分别为-55.62%、91.32%、52.77%，每股收益分别为0.52、1.0、1.53 元，对应11 月12 日收盘市值的PE分别为48.0、25.09、16.42 倍。

风险提示：1、行业竞争加剧。根据全国各省工信部参加光伏玻璃听证会的项目统计，目前国内在建、待建的光伏玻璃产能较多，若规划产能在某一时间点集中点火，短期玻璃环节可能出现价格战的风险；2、原材料成本上涨。光伏玻璃主要原材料包括纯碱、石英砂、天然气，若以上产品价格快速上涨，光伏玻璃毛利率可能缩窄；3、光伏行业需求不及预期。我们基于未来几年光伏行业需求维持20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司玻璃出货量也有可能低于我们的预测值。