晶合集成(688249)：DDIC代工领先企业 多元化布局成果初显

　　平安观点：

国内第三大晶圆代工企业，DDIC 代工领先者。公司是国内晶圆代工领先企业之一，成立于2015 年，2023 年在科创板上市。公司主营12 英寸晶圆代工业务，核心产品为显示驱动芯片代工，其LCD DDIC 代工全球领先，OLED DDIC 稳步推进，且公司正在进行多元化布局，CIS 是重要的拓展方向，工艺平台逐渐成熟。近年，公司业绩呈现波动成长趋势，DDIC 收入占比逐渐下降：2020-2023 年，公司收入分别为15.12 亿元、54.29 亿元、100.51 亿元、72.44 亿元，总体看基本呈现增长大趋势，2023 年有所下降，主要原因为当年半导体景气度下滑，市场整体需求放缓所致；DDIC 是公司收入的主要来源，但占比正逐渐下降，CIS 占比快速提升，2023 年，公司DDIC 收入占比为84.79%、CIS 占比6.03%，2024H1，公司DDIC 占比下降至68.53%，CIS 占比大幅提升至16.04%，充分表明公司多元化布局初见成效。

晶圆代工核心地位凸显，DDIC、CIS 等国产化代工需求旺盛。晶圆代工是集成电路产业核心环节之一，重资产、长周期、高壁垒，寡头垄断格局明显，是美国对华半导体制裁的重灾区，国家频出政策大力支持，国内晶圆代工产业稳步推进。中国大陆逐渐成为全球显示面板产业中心，产业集群化建设推动上游零部件本土化生产，叠加大尺寸、高分辨率等技术趋势，国内显示驱动芯片代工产业快速发展；CIS 产业呈现寡头垄断格局，中国大陆企业已占据不菲份额，高端手机CIS 产品也陆续取得突破，国产替代正加速进行。综上，随着国内面板、CIS 等产业的快速发展，上游核心零部件显示驱动芯片以及CIS 等的本土化生产需求有望持续旺盛。

DDIC 代工基本盘稳固，CIS 等多种工艺平台取得突破。近年，公司产能快速扩张：2018 年达到1 万片/月，2021 年超过4 万片/月，2022 年突破10 万片/月，2024H1，公司产能达到11.5 万片/月。DDIC 领域，公司开发了150nm、110nm、90nm、55nm 多种制程节点的DDIC 晶圆代工技术，并实现大批量生产，40nm 高压OLED 显示驱动芯片也已小批量生产，28nm 制程正在开发，公司DDIC 代工基本盘稳固。CIS 领域，公司进展迅速，近年陆续推出多款新品，包括55nm BSI CIS、1.8 亿像素全画幅CIS 等，已经成为公司第二大产品主轴，且产能还在迅速扩张，未来潜力较大。总体看，公司产能持续扩张，多元化业务平台快速拓展，未来成长空间较为可观。

投资建议：公司主营12 英寸晶圆代工业务，以DDIC 代工为基础进行多元化布局，成果显著。随着全球显示面板产业往中国大陆迁移，上游零部件本土化生产趋势明确，有望拉动公司DDIC 代工业务持续增长；CIS 是公司多元化布局的重要拓展方向，已具备一定规模，且产能快速增长，市场需求旺盛，未来有望成为公司重要的业绩增长点，成长潜力可观。我们预计2024-2026 年公司EPS 分别为0.21 元、0.47 元、0.72 元，对应2024 年11 月12 日收盘价的PE 分别为125.8X、55.5X、36.1X，公司产能持续扩展，市场需求旺盛，未来业绩有望持续增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：1、技术开发不及预期的风险。集成电路代工工艺节点持续向前推进，若公司工艺节点推进节奏较慢，可能导致公司新业务拓展受阻。2、下游需求不及预期的风险。目前公司产品主要集中在DDIC 和CIS，若终端应用需求疲软，传导至上游可能导致公司增长乏力。3、晶圆代工产业供过于求的市场风险。目前公司代工工艺节点集中在成熟制程，若后续成熟制程市场产能供过于求，可能给公司业绩带来压力。