老凤祥(600612)：收入阶段承压 静待需求回暖

　　事件描述

公司发布2024 年三季报，前三季度公司实现收入525.8 亿元，同比下滑15.3%，归母净利润17.8 亿元，同比下滑9.6%；单三季度实现收入126.2 亿，同比下滑41.9%，归母净利润3.7亿，同比下滑46.2%。

    　　事件评论

单三季度收入降幅较大，主因行业需求偏弱，影响订货会出货量。行业层面，三季度黄金饰品、金币金条消费量分别为130 吨、69 吨，分别同比变动-29%、-9%，金饰消费量降幅环比有所收窄，但仍处于双位数下滑；金币金条增速转负，或主因投资型需求主要在Q2集中释放；Q3 黄金珠宝社零增速为-10.1%，7-9 月分别为-10.4%、-12.0%、-7.8%，整体而言，在Q3 金价延续小幅上涨、屡创新高的态势下，行业需求整体仍偏弱。公司层面，单三季度营收126.2 亿元，同比下滑41.9%，应收账款29.4 亿元，同比下滑54.4%，预计加盟商新增拿货的意愿较弱，导致公司三季度订货会销量阶段性下滑。

受制于收入下滑和毛利率阶段回落，Q3 毛利有所承压。单三季度公司综合毛利率6.5%，同比下降1.0pct，或主因公司适当调整销售策略以应对行业需求偏淡的环境，以及Q3 金价环比涨幅为3.0%，小于Q2 金价环比涨幅13.0%，存货增值对毛利率的提振作用预计相对有限。综合而言，三季度毛利额实现8.2 亿元，同比下滑49.5%。

费用额同比减少，但费用率阶段性被动提升，叠加去年同期基数较高，导致利润降幅大于收入。单三季度，公司销售/管理/研发/财务费用分别为1.5、1.4、0.09、0.4 亿元，分别同比变动-24%、+31%、-3%、+7%，四项期间费用合计为3.3 亿元，同比减少4%，费用投入整体得到较好控制，但囿于收入降幅较大，费用率被动提升。此外，单三季度“投资收益+公允价值变动”共计+0.3 亿元，预计黄金套保策略稳健实施。在去年较高的基数下，单三季度“毛利-营业税金-四费+投公损益”为4.7 亿元，同比下滑62%（去年同期增长48%），降幅相对大于收入。

投资建议：单三季度，受制于行业需求波动，加盟商新增拿货意愿较弱，公司收入和利润端阶段性承压。但中长期视角来看，公司作为黄金珠宝龙头企业，截至2024H1 总门店数达到6022 家，仍维持着较高的市场地位和较强的品牌力，同时具备“自营银楼建设、合资公司、总经销、经销商、专卖店‘五位一体’的立体营销模式”，其经营稳健性在历史多数时间得到印证，待终端动销回暖后，公司业绩或仍有较大的改善空间。预计2024-2026 年公司EPS 有望实现3.84、4.20、4.64 元，维持“买入”评级。

风险提示

    　　1、居民收入预期和支出意愿持续偏弱；

    　　2、金价涨幅扩大或波动加剧，或对短期需求带来持续影响。