贵州茅台(600519)：收入利润符合预期 2025年调结构、稳价格

　　事件

    　　公司发布2024 年度生产经营情况公告，预计实现营业总收入约1738 亿元，同比增长约15.44%；归属于上市公司股东的净利润约857 亿元，同比增长约14.67%。

收入利润符合预期，全年目标顺利达成

公司发布2024 年度生产经营情况公告，预计实现营业总收入/归母净利润分别约1738/857 亿元，分别同比增长约15.44%/14.67%。公司收入利润符合预期，全年目标顺利达成。我们据此测算，单Q4 公司营业总收入约506.77 亿元，同比增长约12.01%，归母净利润约248.72 亿元，同比增长约13.79%。

    　　2024 年茅台酒平稳增长，系列酒贡献增量

分产品看，2024 年度公司预计实现茅台酒/系列酒营业收入分别约1458/246 亿元，我们据此测算2024 年茅台酒/系列酒增速分别约为15.18%/19.24%；单Q4 茅台酒/系列酒增速分别约为13.62%/3.40%。产量来看，2024 年度公司生产茅台酒/系列酒基酒分别约5.63/4.81 万吨，我们据此测算2024 年产量增速约4.25%，其中茅台酒/系列酒产量分别同比-1.58%/+12.02%，茅台酒产量占比延续下降至53.93%。

    　　2025 年预计调整产品结构，稳定普飞价格

茅台酒方面，根据微酒，量方面，公司2025 年或将调整产品投放量、陆续推出新品，价格预期上，2025 年配套政策将包括对珍品茅台酒运营模式、陈年茅台酒与43 度茅台酒分销政策等作出进一步调整。系列酒方面，2025 年茅台酱香酒公司的任务目标是销售额增速不低于上市公司过去5 年的平均增速（我们测算即不低于14%），同时茅台酱香酒投入费用绝对数较2024 年增加15 亿元，增幅超50%。

    　　调结构稳价格，维持“买入”评级

我们预计公司2024-2026 年营业收入分别1737.80/1859.73/2011.65 亿元，分别同比增长15.42%/7.02%/8.17%，归母净利润分别为856.94/928.05/1007.50 亿元，分别同比增长14.67%/8.30%/8.56%，对应三年CAGR 为10.47%，对应2024-2026年PE 估值分别为22/20/19X。以2024-2026 年分红规划底线75%/2023 年84.01%的分红率测算，公司2024 年股息率预计分别为3.36%/3.76%。考虑公司品牌壁垒深厚，多措并举稳定量价预期，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，茅台酒批价剧烈波动，宏观经济不达预期