贵州茅台(600519)：24年圆满收官 25年主动求变

　　投资要点

    　　贵州茅台发布2024 年度生产经营情况公告，收入业绩表现符合预期。

2024 年业绩预告：24 年圆满收官，茅台酒、系列酒双轮驱动2024 年，公司预计实现营业总收入约1738 亿元（同比+15.44%）；预计归母净利润约857 亿元（同比+14.67%）。24Q4 公司预计实现营业总收入约506.77 亿元（同比+12.01%）；预计实现归母净利润约248.72 亿元（同比+13.79%）。

2024 年，公司预计实现茅台酒营业收入约1458 亿元（同比+15.18%），系列酒营业收入约246 亿元（同比+19.24%）；24Q4 预计实现茅台酒营业收入约447 亿元（同比+13.62%），系列酒营业收入约52 亿元（同比+3.40%）。2024 年生产茅台酒基酒约5.63 万吨（同比-1.58%），系列酒基酒约4.81 万吨（同比+12.02%）。

我们认为：2024 年公司顺利实现15%收入增长目标，Q4 茅台酒表现优于系列酒，或主要系下半年1935 控货，当前25 年开门红打款已开始，近期飞天茅台批价稳定，我们预计茅台批价仍将维持稳定、25 年收入业绩维持稳健增长。

2025 年规划展望：聚焦供需适配，茅台主动求变茅台酒：1）量：2025 年茅台酒国内市场计划投放量预计较2024 年略有增长，其中53 度、500ml 的珍品茅台投放量将减少；1000ml 装的公斤茅台投放量将适度增加；此外还将调整专卖店、商超、电商合同产品结构，提升消费触达率；调整内部子公司合同产品，提升其经营能力；开发新品满足终端多元化需求。2）价：2025 年公司将确保53 度500ml 飞天茅台价格相对稳定。3）政策：公司将调整珍品茅台酒运营模式；调整陈年茅台酒和43 度茅台酒的分销政策。4）新品：公司将开发750ml 和400ml 茅台酒，分别用于餐饮渠道和国际市场，将于2025 年1 月5 日正式发布新品乙巳蛇年生肖酒和笙乐飞天茅台酒。

系列酒：25 年茅台酱香酒将以不低于上市白酒企业前五平均增长速度作为目标（约14%）。茅台酱香酒将以茅台1935 为主体，茅台王子酒、汉酱为两翼，打造以茅合1935 为核心的茅台酱香酒大单品集群，打造茅台1935、茅台王子迎宾、汉酱大曲“三个百亿事业部”。未来，茅台1935 将进一步丰富产品结构、开展封坛业务等；茅台王子酒将聚焦200~500 元大众市场，用2 年左右将其打造成茅台酱香酒的第二支百亿大单品。

    　　盈利预测及估值

2024 年顺利实现15%收入增长目标，我们预计茅台批价仍将维持稳定、25 年收入业绩维持稳健增长。预计2024-2026 年公司收入增速为15.44%、10.01%、9.02%；归母净利润增速为14.67%、11.08%、10.15%；EPS 为68.22、75.78、83.47 元；PE 为21.62X、19.46X、17.67X。估值具备性价比，维持买入评级。

    　　催化剂：白酒需求恢复超预期；批价持续上行。

    　　风险提示：消费疲软；白酒动销恢复不及预期；飞天茅台批价上涨不及预期。