中芯国际(688981)4Q24前瞻：AI需求和转单效应有望带来超预期的经营表现

　　事件：公司将于2025 年2 月11 日盘后发布4Q24 业绩，于2 月12 日上午召开业绩会，此前公司在3Q24 财报中指引4Q24 营收环比0%至+2%，毛利率预计介于18%至20%之间。

我们预计旺盛的AI 需求将让公司经营表现好于市场预期，同时在1Q25 抵消掉一部分淡季效应。

先进制程预计持续供不应求：全球2025 数据中心资本开支有望持续大幅提升：1）谷歌25 年资本开支投入预计750 亿美元（YoY +43%）；2）亚马逊预计1000 亿美元（YoY +26%）；3）Meta 预计600-650 亿美元（YoY+53%~66%）；4）微软预计25 财年投入800 亿美元；5）“星际之门计划”计划未来四年内投资5000 亿美元。我们预计大陆数据中心资本开支趋势与全球相同，国产算力芯片受益于国产替代的趋势需求增长有望好于全球平均，公司作为大陆少有能够量产先进制程的企业，我们预计公司在大陆先进制程具有较高的议价能力，先进制程有望充分受益于本土AI 浪潮而持续供不应求。

成熟制程受益于端侧AI：国产大模型Deepseek-R1 发布以来，市场反馈积极，强能力兼具低成本的特点，让国产AI 应用有望加速普及，AI 终端有望全面放量，中芯国际3Q24 营收占比中消费电子达42.6%，互联与可穿戴8.2%，相关领域有望受益于端侧AI 放量而超出原先市场预期。

美对华半导体新政后，转单效应有望让公司受益，预计2Q25 开始逐渐体现。

2025 年1 月15 日美国BIS 发布最新对华半导体禁令。新禁令从限制特定企业变成限制一定范围的制程和晶体管数量（如：非美政府授权的半导体设计公司，需要申请许可才可使用16/14nm 以下制程，满足豁免条件的除外），并公布IC 设计、封测白名单。我们认为外部地缘政治对半导体供应链带来了较大的不确定性，本地使用本地生产预计能降低供应链风险，预计未来IC 设计公司转单回大陆大势所趋，中芯国际作为本土代工龙头有望受益于此趋势，进而带来超出市场预期的经营表现。

    　　投资建议：

我们基于三条逻辑，看好公司在AI 时代的发展：1）AI 推动半导体周期上行，公司充分受益；2）先进制程代工需求受益于本土AI 需求高速增长；3）成熟制程国产受益于消费复苏，国产替代也有望加速。预计公司24/25/26年营收达到567/657/735 亿元，归母净利润达到40.17/59.62/72.95 亿元，维持中芯国际A 股2025 年目标价133.59 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：美对华科技限制的不可控影响；成熟制程产能过剩；市场竞争加剧；下游需求不及预期