兆易创新(603986)：传统业务稳步增长 DRAM业务推动公司再上新台阶

兆易创新是一家专注于存储器件、MCU 及传感器解决方案领域的半导体设计类公司。公司的核心产品线包括闪存（Nor、SLC NAND）、内存（DRAM）、微电子控制芯片（MCU）、智能人机交互传感器芯片等。

基本盘产品持续丰富，市占率稳重有升。公司在Nor 领域市占率持续爬升，据Web-FeetResearch 报告显示，公司2023 年Serial NOR Flash 市占率排名进一步提升至全球第二位。产品战略上，公司核心拓展大容量、高性能、低功耗、低电压等产品系列。公司目前是中国排名第一的32 位ARM 通用型MCU 供应商，已成功量产51 个产品系列、超过600+ 款MCU 产品，实现对高性能、主流性、入门级、低功耗、无线、车规、专用产品的全面覆盖。公司NAND Flash 产品方面已经实现38nm 和24nm 两种制程全面量产，并正在以24nm 为主要工艺制程，容量覆盖1Gb~8Gb，其中SPI NAND Flash 在消费电子、工业、汽车电子等领域实现了全品类的产品覆盖。

利基DRAM 内存业务依托产品扩张持续增长。公司DRAM 产品品类持续扩张，陆续推出DDR3L、DDR4、LPDD4x 产品，目前已经覆盖DDR 3L 1Gb-8Gb、DDR4 4Gb/ 8Gb、LPDDR 4x 16-32 Gb，覆盖度持续提升。根据公司于2024 年11 月发布的《兆易创新关于调整部分募投项目、新增募投项目并将部分募集资金永久补充流动资金的公告》，公司将‘DRAM 芯片研发及产业化项目’进行调整，未来将持续推动DDR3、DDR4、LPDDR4和LPDDR5 的研发工作，根据闪存市场资讯，公司在陆续补齐小容量DDR 4 和LPDDR4后将开启LPDDR 5 的研发工作。根据公司日常关联交易预计额度的公告，公司2022 年年度自研DRAM 交易金额为2.75 亿元，2024 年达到9.22 亿元，增幅达到235.3%。2024年上半年预计交易额度3.84 亿元，根据最新发布的预计额度公告，预计2025 年上半年将达到5.89 亿元，同比增长53.4%。随着公司产品品类的持续扩张，公司业绩有望实现长期持续增长。

多层DRAM 市场方兴未艾，公司有望受益本次行业性技术变革。多层DRAM 存储器件是一类将多层DRAM 存储芯片堆叠在一起的技术，可以实现容量、带宽的显著提升，以扩张高容量、高带宽的场景，其中HBM、CUBE 方案均为典型多层DRAM。目前先进的DDR 5、LPDDR 5 DRAM 存储器，受限于其接口数量，带宽难以大幅提升。HBM 通过大幅提升接口数（64 个至HBM 3 的1024 个，未来可以达到2048 个）实现了带宽的跃升，HBM 3 带宽可达到819 GB/s，远高于传统DDR 5 51.2 GB/s 的带宽。同时，在进行堆叠之后，产品容量可以实现大幅提升，该类型产品已经被广泛用于数据中心中。CUBE是“半定制化紧凑型超高带宽DRAM”的缩写，其主要面向低功耗、高带宽，以及稍微中低容量内存需求场景。通过多个I/O 接口与SoC 结合，预计传输速度可以达到25s6GB/s，远高于传统DDR 5 带宽。由于该方式存在一定定制化，CUBE 在时钟传播延迟方面也优于一般的DRAM，因此可以缩小L3 缓存、放大L4 缓存，芯片整体成本也实现了下降。长鑫科技集团是国内稀缺的内存IDM 企业，目前长鑫与兆易创新已建立持续稳定的业务合作关系，长鑫科技开放部分产能为兆易创新的DRAM 产品提供代工服务。随着DRAM 行业的持续创新以及多层DRAM 市场的发展，兆易创新DRAM 业务有望受益于本次行业性技术变革。

盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为11.14/17.74/24.25 亿元， 同比增速分别为591.29%/59.25%/36.71% ， 当前股价对应的PE 分别为82.60/51.87/37.94 倍。我们选取澜起科技/瑞芯微/乐鑫科技/恒玄科技/北京君正为可比公司，可比公司平均估值为98.6 倍，鉴于公司在存储芯片及32 位MCU 芯片的龙头地位以及长期成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。