天合光能(688599)：减值影响全年业绩表现 海外布局不断深化

　　事项：

公司发布2024 年年报。2024 年公司实现营收803.34 亿元，同比-29.15%；归母净利润-34.55 亿元，同比由盈转亏；归母净利率-4.3%，同比-9.18pct。其中2024Q4 公司实现营收171.87 亿元，同比-46.74%，环比-14.83%；归母净利润-26.09 亿元，同比由盈转亏，环比增亏；归母净利率-15.18%，同比-16.59pct，环比-8.37pct。业绩位于此前业绩预告区间内，符合预期。

    　　评论：

组件出货同比保持增长，盈利能力阶段性承压。公司凭借多元化的业务结构，强大的品牌影响力和完善的全球渠道布局，面对行业供需失衡以及海外贸易壁垒等因素，2024 全年组件出货量同比仍实现增长，据光伏资讯统计，2024 年公司组件出货约70GW。但由于组件价格持续回落并低位运行，盈利能力承压，导致全年经营业绩出现亏损。基于谨慎性原则，公司对出现减值迹象的长期资产计提资产减值准备，对业绩有一定负面影响。

积极探索创新出海模式。2024 年11 月，公司公告称，计划将全资子公司TSW下属的核心资产TUM1 出售给FREYR，底层资产为公司在美国建设完毕即将投产的5GW 组件工厂。交易完成后，FREYR 和公司将共同执行多阶段战略合作计划，FREYR 产出的组件仍将使用公司品牌并和公司合作对外销售，以确保美国本土制造产品供给，进一步提升公司在美国市场的产品竞争力和影响力。同时公司将通过委派董事、首席运营官、首席战略官等方式更深入地参与FREYR 的日常运营。本次交易预计可以降低海外地缘政治风险，并减少在美国高溢价区域获取盈利的不确定性。

坚持产品技术的创新升级，提升企业核心竞争力。公司建成光伏科学与技术全国重点实验室，持续进行高强度研发投入，已全面覆盖Topcon、HJT、IBC、钙钛矿、叠层电池等技术。2024 年11 月，公司发布i-TOPCon Ultra 技术，最高电池效率达到26.58%，组件最高功率高达760W。钙钛矿方面，天合光能的叠层测试效率已经达到34.2%，并积极推进叠层电池的产业化进程。

投资建议：公司业务结构多元化布局，不断完善并深化全球渠道。考虑行业竞争因素，我们调整盈利预测，预计2024-2026 年公司归母净利润分别为-34.55/25.53/34.69 亿元（前值-2.76/31.78/46.05 亿元），当前市值对应PE 分别为-11/15/11 倍。参考可比公司估值，给予2025 年20x PE，对应目标价23.42元，维持“推荐”评级。