明阳科技(837663)：汽车座椅业务受益汽车电动化智能化趋势 总成件业务放量可期

汽车座椅零部件国家级专精特新“小巨人”，2024 年预计归母净利润增长18.66%。公司主要从事汽车座椅调节系统核心零部件的研发、生产和销售，专业提供高性能、高强度、高精度、高难度零部件的专业化定制服务。公司拥有自润滑轴承（DU）、传力杆（LG）、粉末冶金零件（PM）和金属粉末注射成形零件（MIM）四大系列产品，以及调节机构总成件产品，主要应用于汽车座椅的调节系统，并可以广泛应用于机械电子工业。公司汽车领域客户以大中型汽车座椅企业为主，包括业内头部的华域汽车、中航精机、申驰实业、佛吉亚、日晗精密、李尔等，还在工程机械等领域内向希恩等知名客户供应粉末冶金零件和金属粉末注射成形零件产品。公司预计2024 年实现营业收入3.04 亿元（yoy+17.99%）、归母净利润7,894.85万元（yoy+18.66%）、扣非归母净利润7,296.14 万元（yoy+10.59%），基本每股收益预计0.76 元（yoy+2.79%）。归母净利润增长的主要原因为：1）客户产品需求增加，公司产销量继续提升；2）公司持续自动化改造，成本管控合理，使得净利润稳定增长。

汽车“新四化”趋势下座椅单车价值有望抬升，新能源汽车市场前景广阔。根据中国汽车工业协会的数据，2024 年我国汽车产销量分别达3128.2 万辆和3143.6 万辆，同比分别增长3.7%和4.5%，乘用车产销分别完成2747.7 万辆和2756.3 万辆，同比分别增长5.2%和5.8%；新能源汽车产销量分别达1288.8 万辆和1286.6 万辆，同比分别增长34.4%和35.5%，达到汽车新车总销量的40.9%，较2023 年提高9.3 个百分点。据智研咨询统计，2023 年我国汽车座椅产量为15976.8 万席，需求量为15308.7 万席，市场规模为1117.5 亿元。在汽车座椅轻量化和电动智能化趋势下，汽车座椅单车价值量预期持续提升。

总成件业务有望成为营收重要增长点，业务领域横纵拓展可期。汽车座椅调节机构核心零件四大产品系列是公司的基础核心业务。第二成长曲线可从四个维度关注：（1）新产品的横向拓展：电动铰链、扶手铰链等已在销售，电动转盘，电动脚托产品已经成熟，正在市场开拓中；（2）新产品的纵向拓展：总成件是公司全新的产品品类，目前已基本拥有相对完备的产品体系，产品方向包括座椅调节系统总成和座椅扶手总成等，2024H1 总成件营收已达到345万元，总成件产品相较于核心零件单价较高，市场前景比较广阔，是今后营收的重要增长点；（3）新市场的开发：智能家居、智能办公座椅、风电等领域；（4）募投项目：“年产20,500万件自润滑轴承、5,300 万件汽车零部件、24,200 万件金属零部件项目”和“新功能座椅及关键部件研发中心项目”按计划在稳步进行中，截至2024H1 投入进度分别为45%和7%。

2020 年至2024 年前三季度持续维持45%左右的高毛利率水平，核心产品市占率近30%。高毛利率佐证赛道优势及技术壁垒：明阳科技毛利率水平在2020 年至2024 年前三季度间持续维持45%左右水平，高于双飞集团、海昌新材、长盛轴承、东睦股份4 家可比公司。其中，二层复合自润滑轴承为公司核心产品，实现了国产替代，带动自润滑轴承类业务整体毛利率，形成竞争壁垒。核心产品市占率近30%：根据中汽协和乘联会数据测算得知，2021 年公司自润滑轴承、传力杆在全国乘用车座椅调节系统零部件行业市场份额分别为29.18%和27.28%。

盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为0.79/0.98/1.21 亿元，对应EPS 分别为0.77/0.95/1.17 元/股，对应当前股价PE 分别为38.6/31.1/25.3 倍，我们选取新　　泉股份、长盛轴承和东睦股份为可比公司，可比公司2025 年平均估值为49 倍。公司深度配套华域汽车并持续通过工艺流程改造降本增效，综合实现较高的毛利率壁垒。2023 年公司上市募资用于扩产项目，未来新式调节机构的阻尼铰链以及座椅调节系统总成等新品的预计将顺利拓展，有望为新增产能提供消化潜力，贡献第二增长曲线，首次覆盖给予“增持”评级。