赛分科技(688758)：国产色谱领先者 迎新成长周期

厚积薄发，迎来成长新周期。赛分科技于2002 年在美国成立，2025 年登陆科创板，主业包括：分析色谱和工业纯化色谱填料，是业内少有的同时具备两大领域研发及规模化生产能力的企业。近年来，公司成长迅速：公司预计2024 年营收3.15亿元（19-24 年CAGR 为34%），扣非归母净利润0.78 亿元（20-24 年CAGR 为86%）。其中，工业纯化板块自2020 年快速放量，已成为公司最核心业务和增长引擎；分析色谱板块稳健增长，产品结构稳定。整体来看，公司处于新成长阶段，盈利能力也在逐年提升。

核心产品竞争力强，两大板块协同。公司两大板块产品覆盖度均处于行业领先地位：1）工业纯化。主要产品为亲和层析填料与离子交换填料，主要性能与进口产品处于同等水平。产品应用场景以抗体和胰岛素等生物药为主，公司与重点客户（如复星医药、甘李药业、齐鲁制药和信达生物等）建立了长期稳定的合作关系；2）分析色谱。公司深耕色谱领域二十余年，主要产品（体积排阻/离子交换色谱柱）与海外主流产品不分伯仲，个别性能更佳。公司在分析色谱领域已建立良好的市场口碑，核心客户营收贡献稳定增长。

下游需求旺盛，成长空间广阔。公司积累了大量早期项目，随着项目推进，需求快速放大。近年来，公司产能利用率和产销率迅速攀升，为此已计划新建产能20 万升/年（现有年产能2.5 万升）。公司项目数量迅速增加：2024H1 拥有早期临床项目106 个（+23%），晚期临床和商业化项目56 个（+33%）。目前，国内分析色谱和工业纯化市场集中度高，国产化率低，在药品降价带来的成本端压力及外部环境不稳定的催化下，进口替代趋势日益显著。此外，公司深耕海外市场多年，海外收入增长稳定，未来工业纯化在海外市场的拓展将带来可观增量。

我们预测公司2024-2026 年每股收益分别为0.21、0.27 和0.32 元。工业纯化板块是公司未来重点发展方向，随着下游需求释放业绩有望迅速增长，后续公司新产能投放有望加速市占率提升。根据可比公司2026 年平均估值，给予公司2026 年59倍市盈率，对应目标价18.88 元，首次给予“增持”评级。

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