东鹏饮料(605499)：国内回款破200亿元 拟港股上市助力国际化

事件：公司发布年报，2024年实现收入158.4亿元，同比+40.6%，归母净利润33.3亿元，同比+63.1%；扣非归母净利润 32.6亿元，同比+74.5%。对应24Q4实现收入32.8亿元，同比+25.1%；归母净利润6.2亿元，同比+61.2%；扣非归母净利润 6.0 亿元，同比+63.0%。此外，公司公告筹划港股上市。

24 年回款破 200 亿元，报表端仍留有余力。2024 年收入同比+40.6%，位于业绩预告中枢，折合24Q4同比+25.1%；2024全年现金回款 204 亿元，折合24Q4同比+74.4%，明显高于收入端增速，主要得益于：1）质价比消费趋势下公司产品竞争力进一步彰显；2）终端动销旺盛，能量饮料消费群体拓展以及个体消费量也在增加；3）网点开发节奏继续加快。分品类，2024年能量饮料/电解质饮料/其他收入分别同比+28.5%/+280.4%/+103.2%，第二曲线占比提升7.9pcts至15.9%。分渠道，2024年经销/重客/线上渠道收入同比+37.3%/+57.6%/+117.0%；经销商数量 3193家，同比+7.1%，活跃的终端网点增至近400万家。分区域，2024年广东收入同比+15.9%，华东/华中/广西/西南/华北收入分别同比+45.1%/+48.2%/+17.4%/+54.7%/+83.8%，24全年省外市场占比提升5.9pcts至72.5%。

成本红利叠加规模效应与精益管理，24全年盈利能力显著提升。2024全年/24Q4归母净利率分别为21.0%/18.9%，同比+2.9/+4.2pcts。具体拆分来看，毛利率，24全年/24Q4分别为44.8%/43.9%，同比+1.7/-1.0pcts，主要得益于：1）规模红利持续释放；2）精细化管理推动内部效率提升；3）白糖、pet瓶与纸箱等大宗原料价格同比下降。销售费用率，24全年/24Q4分别为16.9%/18.9%，同比-0.4/-1.5pcts，得益于精细化管理以及渠道杠杆效应释放；管理费用率，24全年/24Q4分别为 2.7%/3.6%，同比-0.6/-0.6pcts，得益于规模效应与精细化管理。

拟发行H 股并于港交所上市，助力国际化再启新程。我们认为出海有望助力公司迎来新一轮成长，东南亚与中东市场空间广阔，并且能量饮料行业在当地市场处于快速发展阶段，公司有望凭借丰富的成熟市场经验与供应链能力分享当地品类成长红利。从进展来看，此前公司已经成立海外事业部，24 年底公告计划设立印尼分公司与基地，而目前拟港股上市则有望利用海外资本市场优势加速国际化。

投资建议：调整盈利预测，预计2025-2027年收入分别同比+32%/22%/20%，归母净利润分别同比+32%/24%/22%，PE为27/22/18X。短期来看，收入端，考虑到25财年发货节奏与网点开发节奏均加快，叠加春节返乡提前有望对动销形成催化，预计25Q1 有望延续高增趋势；成本端，PET/纸箱/白糖价格均保持下跌趋势，成本端红利有望延续；同时 25 年特饮、补水啦的持续增长有望释放规模效应，将支撑净利率进一步提升。长期来看，随着消费群体与消费场景的持续拓展，以能量饮料与运动饮料为代表的功能饮料有望持续实现品类扩容，公司具备先发优势有望受益。结合短期与长期维度，我们认为公司业绩的确定性与成长性较稀缺，维持“推荐”评级。