芯源微(688037)：北方华创拟取得控股 协同效应有望充分发挥

　　公司近况

3 月10 日晚，芯源微发布公告：股东先进制造拟以88.48 元/股的价格向北方华创转让其持有的19,064,915 股股份（占芯源微总股本9.49%），北方华创将成为芯源微第二大股东；同时，股东中科天盛拟通过公开征集转让方式协议转让其持有的16,899,750 股股份（占芯源微总股本8.41%），北方华创将积极通过参与公开挂牌竞买等方式继续增持芯源微股份并取得控制权，我们预计若一切顺利，北方华创将在未来成为芯源微控股股东。

    　　评论

北方华创是国内设备龙头，或为较优质控股股东。北方华创拥有“刻蚀、薄膜、炉管、清洗”产品线，覆盖前道设备50%~60%大类，收入规模位居国内半导体设备公司第一，与中芯国际、长鑫存储、长江存储等国内头部晶圆厂具有良好合作关系。过去十多年，芯源微一直无实际控制人，我们认为作为同行业龙头，北方华创成为芯源微控股股东，有望改善公司治理结构。

北方华创成为控股股东，或将充分赋能芯源微。复盘24、23 年，芯源微业绩表现或不及多数前道设备公司。我们认为一方面由于小尺寸产品受下游周期影响对公司有一定拖累，另一方面前道涂胶显影设备技术难度相对较高也影响了公司有关产品的放量节奏。未来北方华创成为公司控股股东，我们认为有望在研发、销售等多个方面与芯源微形成协同效应，前道涂胶显影设备开发、导入节奏或将加速，其余产品线也将有不同程度的受益。

25 年先进封装、化学清洗业务有望带来坚实增长。24 年上海厂区投产，芯源微化学清洗设备客户端导入顺利，高温浓硫酸清洗机台顺利通过国内某重要客户工艺验证，我们认为有望成为公司未来新增长点。公司包括临时键合、解键合在内的先进封装设备持续获得国内头部客户订单，绑定海内外龙头，有望充分受益于2.5D、HBM等新兴领域的扩产。

    　　盈利预测与估值

我们维持公司盈利预测不变，预计24/25/26 年营收同比增长3.1%/29.1%/24.2%至17.70/22.84/28.37 亿元，归母净利润同比增长-16.4%/55.6%/41.6%至2.10/3.26/4.62 亿元。当前股价对应25/26 年54.5x/38.5x P/E。采用远期P/E法对公司估值，考虑到收并购所带来的协同效应，上修公司远期业绩预期，上调目标价7%至99.19 元，较当前有12%上行空间，维持跑赢行业评级不变。

    　　风险

交易事项具有不确定性，晶圆厂资本开支不及预期，设备交付验证节奏不及预期，新设备开发验证不及预期，市场竞争加剧，中美贸易摩擦。