东阿阿胶(000423)：传承创新 引领滋补养生新时代

　　投资要点：

东阿阿胶前身为山东东阿阿胶厂，1952 年建厂，1993 年由国有企业改组为股份制公司制企业，1996 年在深交所挂牌上市，2005 年加入华润（集团）有限公司。公司以“药品+健康消费品”双轮驱动发展，以阿胶块、复方阿胶浆等核心产品为基础，通过“阿胶+”和“+阿胶”策略，不断丰富产品矩阵，延展布局男性滋补领域，进一步拓展市场边界。

阿胶系列：老品牌塑造新活力。1）阿胶块：作为东阿阿胶核心产品，在线下药店渠道已耕耘多年，凭借强大的品牌力和产品力，积累了稳定的消费群体，公司在维稳线下药店渠道的同时强化数字化运营，通过跨界联名等方式，加大品牌宣传力度，积极拓展消费客群，根据米内网数据，公司阿胶块在网上药店销售提速明显。2）复方阿胶浆：公司OTC 双跨品种，2023 年新版医保目录取消支付限制，政策的调整推动复方阿胶浆在零售药店快速放量，根据米内网数据显示，2023 年复方阿胶浆在中国城市药店销售额超16 亿元，同比增速达58.1%，成为公司重要增长引擎。公司还通过加大循证医学研究拓展其临床应用，科技创新赋能产品发展，我们认为随着公司大品种战略的持续推进，消费者健康意识的提升，该产品有望继续保持强劲增长。3）健康消费品：公司通过“阿胶+”进行用户扩容，通过“+阿胶”进行消费场景扩容，推动品牌年轻化和产品便捷化，实现从传统滋补到轻养生的延展。公司陆续推出多款创新产品，如“桃花姬”阿胶糕、阿胶速溶粉“小金条”、“燕真卿”即食燕窝、“蓝帽子”阿胶枣等。

皇家围场：拓展男士滋补养新赛道。公司2023 年推出“皇家围场1619”品牌，旗下现有健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、海龙胶口服液等核心产品，温补肾阳，固本培元。随着公司在男士滋补领域产品线的持续开拓，营销赋能及市场服务体系的搭建，我们认为“皇家围场1619”将为公司业绩贡献新增量。

盈利预测与估值：我们预测公司2024-2026 年归母净利润分别为15.40/18.52/21.83 亿元，同比增长33.8%/20.3%/17.9%。根据公司所属板块及主营业务，我们选取片仔癀、同仁堂、云南白药三家主营业务相近，市场规模及品牌知名度相当的企业作为可比公司，我们给予公司2025 年行业平均26 倍PE，对应2025 年合理市值为482 亿元，目前市值373 亿元，仍有29% 的增长空间。首次覆盖，予以“买入”评级。