国城矿业(000688)：钛白粉拖累整体业绩 关注钼矿交割和锂矿放量

　　事件

3 月22 日公司发布2024 年报，实现收入19.18 亿元，同比+60.37%；归母净利润-1.13 亿元，同比-279.51%。4Q24 收入为5.39 亿元，环比-10.58%，同比+42.88%；归母净利润为-1.65 亿元，环比、同比均亏损。

    　　点评

钛白粉业务拖累毛利表现，2025 年放量后有望改善。根据公司年报，2024 年公司钛白粉业务实现产销量分别为4.07/3.18 万吨，对应公司20 万吨产能处于较低负荷，产量爬坡期各项生产成本较高；叠加钛白粉价格承压，因而影响公司毛利表现。4Q24 公司毛利/毛利率分别环比-53.89%/-13.46pct 至0.77 亿元/14.29%。公司2025 年计划将钛白粉产量提升至18 万吨，产能利用率达到90%，或将改善钛白粉业务总体表现。

财务费用显著增加。4Q24 公司期间费用、期间费率分别环比+19.79%、+5.39pct 至1.15 亿元、21.34%，主要原因系财务费用显著增加，4Q24 公司财务费用、财务费率分别环比+204%、+9.95pct至0.76 亿元、14.10%。销售费率、管理费率保持较低水位，4Q24环比分别+0.04pct/-4.60pct。

关注钼矿交割和锂矿放量。1）钼矿交割：公司本轮重启对国城实业股权（不低于60%）收购、对价55 亿元，对应23 年PE 仅4x、且收购方式为现金和承担债务。且公司拟将采矿证从500 万吨扩大到800 万吨/年，目前正在办理扩大矿区范围的采矿权变更手续；对比业内在产矿山规模和品位，大苏计钼矿可谓主流钼矿。钼矿交割将显著夯实公司基本面，为公司提供利润稳定器。2）锂矿放量：

2025 年公司金鑫矿业计划采选锂辉石原矿100 万吨，且公司正在办理500 万吨/年的采矿许可证批复等相关手续。且大股东手中仍有部分剩余股权。公司将通过扩大采矿、匹配选厂规模等方式来降低成本。

    　　盈利预测、估值与评级

预计公司24-26 年营收分别为45.95/53.22/62.40 亿元，归母净利润分别为13.49/12.34/15.81 亿元，EPS 分别为1.20/1.10/1.41元，对应PE 分别为10.50/11.48/8.96 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　产品价格波动风险，项目建设不及预期，安全环保管理风险。