美亚光电(002690)：25年CBCT见底回升值得期待

美亚光电发布年报，2024 年实现营收23.11 亿元（yoy-4.73%），归母净利6.49 亿元（yoy-12.84%），扣非净利6.28 亿元（yoy-9.57%）。其中Q4 实现营收7.33 亿元（yoy-4.61%，qoq+13.13%），归母净利1.99 亿元（yoy+9.62%，qoq+11.81%）。公司24 年归母净利润略高于我们此前报告中6.2 亿的预期，主要系Q4 汇兑收益以及应收款减值计提冲回影响。我们看好国内口腔医疗消费的复苏和公司CBCT 业务的修复，略微上调25 年盈利预测，维持“增持”评级。

    　　色选机出口快速增长，CBCT 景气继续回落

分业务来看，24 年公司医疗设备业务色选机/医疗设备/X 射线工业检测机业务收入分别为16.2/5.0/1.5 亿元，分别同比+10%/-33%/-5%，色选机业务持续增长，同时24 全年海外收入同比+13%，亦主要由色选机贡献。医疗影像设备方面受到下游口腔医疗景气不佳影响，收入有所下滑。24 年2 月，公司全新产品移动式头部CT获得国家药品监督管理局颁发的第三类医疗器械注册证，正式获准进入市场，目前该产品正在积极市场推广中，未来有望贡献一定收入。

    　　CBCT 拖累盈利能力，期待行业竞争态势好转

公司全年实现毛利率50.43%、净利率28.09%，分别同比-1.06 和-2.62pct，其中色选机业务毛利率提升1.10pct，综合毛利率下降主要系CBCT 竞争激烈，医疗设备毛利率同比-4.37pct。据CBCT 厂商登特菲影像公众号，2 月6 日登特菲宣布继1 月1 日后二次上调CBCT 产品价格，25 年行业此前激烈的竞争格局或出现边际改善。24 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.0/+0.5/+0.8/-0.6pct，销售和管理费用率提升主要系人员薪酬略有增加、同时收入有所下降，财务收入增加主要系汇兑收益有所提升。

    　　盈利预测与估值

考虑到国内口腔医疗消费状况的潜在复苏和CBCT 竞争格局改善的可能，看好25 年公司CBCT 业务的修复，略微上调2025 年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.0、7.4 和7.9亿元（较前值2025-2026年6.8、7.4 亿元提升3.4%、0.5%）。公司拟按每10 股派发现金股利人民币7.0 元，合计派发现金股利6.2 亿元，占当期归母净利润的95%，对应当前股价24 年股息率约4%，股价已具备一定的债底支撑。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为30 倍，考虑公司成长性弱于可比公司，给予公司25 年25 倍PE，目标价20.00 元（前值19.25 元，对应25 年25 倍PE），维持“增持”评级。

    　　风险提示：1）CBCT 行业竞争格局超预期恶化；2）齿科诊疗需求恢复不及预期；3）汇率波动风险。