华电国际(600027)：成本优化电价稳定 一季度业绩展望积极

　　事件描述

公司发布2025 年一季度发电量及上网电价公告：2025 年一季度公司累计完成发电量513.84亿千瓦时，同比下降约8.51%；平均上网电价约为人民币505.71 元/兆瓦时，同比下降约0.71%。

    　　事件评论

量价均同比下降，主业收入有所承压。2025 年一季度公司累计完成发电量513.84 亿千瓦时，同比下降约8.51%，电量同比下降的主要原因系公司机组所在区域电力供需形势宽松，且新能源装机容量持续增加挤压火电出力空间，特别是山东区域受外电入鲁及新增装机挤占存量机组发电空间，公司所属山东煤电厂一季度发电量181.27 亿千瓦时，同比降低16.81%。此外，公司所属安徽和湖北煤电厂一季度发电量同比分别下降18.13%、1.9%。整体来看，公司煤电发电量同比下降10.40%，除煤电电量显著承压外，公司一季度气电发电量47.13 亿千瓦时，同比增长9.89%，水电发电量10.96 亿千瓦时，同比增长8.41%。电价方面，公司一季度平均上网电价约为0.506 元/千瓦时，同比仅降低0.004元/千瓦时，在多个省份年度长协电价有较大幅度调整的背景下，公司电价相对稳定的主要原因或系高电价的气电电量占比提升，以及受到分母端电量下滑的影响，固定的容量电费折算度电电价后略有提升的共同影响。

煤炭价格显著回落，成本优化主导经营。2025 年以来，煤炭供需形势较为宽松，一季度煤价延续快速回落趋势，一季度秦皇岛Q5500 动力末煤平仓价均价为721.22 元/吨，同比降低180.52 元/吨。虽然在长协煤价平滑的作用下，公司成本降幅或相对会有所收窄，但成本端显著回落将是确定性方向。虽然一季度公司收入端有所承压，但成本的持续优化将主导公司火电业绩表现。投资收益方面，在新能源新增装机增速维持高位的带动下，公司参股新能源公司业绩有望维持稳健；同时，虽然一季度煤价显著回落，但随着复工复产的持续推进，参股煤炭公司业绩仍有望表现平稳。整体来看，在煤价回落带来的成本端显著优化下，公司一季度业绩展望积极。

集团优质资产注入，公司规模扩张再迎新征程。公司前期披露定增公告注入气电资产1,597.28 万千瓦，占现有装机规模的27.16%。而此次注入的常规能源发电资产仅占华电集团控制的非上市常规能源发电资产合计装机规模约6235.04 万千瓦的25.62%，而根据集团避免同业竞争协议承诺，随着市场经营环境的好转，后续集团体内的优质水电及火电资产均有望陆续注入上市公司体内，公司远期成长空间依然广阔。3 月27 日，公司增发预案已经取得上海证券交易所并购重组审核委员会的通过，当前因相关财务资料已过有效期处于中止审核状态，但并不构成实质性影响，公司对相关资料进行更新后持续推进本次交易。

投资建议与估值：根据最新经营数据，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027 年EPS分别为0.58 元、0.60 元和0.69 元，对应PE 分别为9.84 倍、9.49 倍和8.17 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、电力供需存在恶化风险；