珀莱雅(603605)：龙头地位稳固 低估值配置价值凸显

　　结论与建议：

    　　业绩概要：

公告2024 年实现营收107.8 亿，同比增21%，实现归母净利润15.5亿，同比增30%；24Q4 实现营收38.1 亿，同比增4.3%，实现净利润5.5亿，同比增23.4%，业绩符合预期。

    　　公告2025Q1 实现营收23.6 亿，同比增8.1%，实现归母净利润3.9 亿，同比增28.9%，超预期。

    　　分红方案：每10 股派发现金股利11.9 元

    　　点评：

2024 年公司业绩表现靓丽，618、双11 等电商大促期间旗下各品牌均有强劲表现。以品牌来看，主品牌珀莱雅继续夯实“大单品策略”，源力、红宝石、能量系列均有核心单品升级/上市，并新推出净源、光学两大新系列，全年实现营收85.8 亿，同比增19.6%；第二品牌彩棠实现营收11.9 亿，同比增19%，底妆类目持续扩张；洗护品牌OR 全面打造“亚洲头皮健康养护专家”心智，市场渗透率提升，实现营收3.7 亿，同比增71.1%；悦芙媞推进品牌升级，深化“年轻油皮护肤专家”认知，实现营收3.3 亿，同比增9.4%；原色波塔定位“眼部彩妆专家”，实现营收1.14 亿，同比增138.4%。

宣传费推高期间费率，折扣收窄提振毛利。2024 年，公司毛利率同比提升1.5pcts 至71.4%，主要受益公司品牌力提升及运费率下降；24Q4 毛利率同比提升5.7pcts 至73.8%，主要由于大促季公司折扣率较23 年同期收窄。全年费用率保持高位，同比增1.89pcts 至52.9%，主要由于形象宣传推广费增加导致销售费用率同比增加3.27pcts，股份支付费用减少导致管理费用率同比下降1.72pcts，部分抵消销售费用率上升；24Q4费率同比提升2.98pcts，主要由于销售费用率增加。

25Q1 公司业绩在高基数下保持强劲增长。收入看，护肤类产品实现营收18.7 亿，同比增2.5%，美容彩妆类产品实现收入3.8 亿，同比增21.6%，洗护产品实现收入1.1 亿，同比增138.6%。利润增长强劲主要受益以下两方面：1）25Q1 毛利率同比提升2.7pcts 至72.8%，主要受益生产成本同比下降以及产品折扣率收窄；2）期间费用率同比下降1.81pcts 至51.2%，其中销售费用率同比下降1.21pcts，研发费用率同比下降0.32pct，管理费用率同比下降0.24pct。

全年来看，我们预计公司在“6*N”战略下将继续巩固竞争优势，对各渠道采取针对性措施以进一步转化流量，提升消费者忠诚度，同时，维持研发力度，持续推动大单品升级，改善用户体验。

我们预计2025-2027 年将分别实现净利润18.7 亿、22 亿和25.8 亿，分别同比增20.6%、18%和17%，EPS 分别为4.72 元、5.57 元和6.51 元，当前股价对应PE 分别为16 倍、14 倍和12 倍，估值配置性价比凸显，维持“买进”的投资建议。

风险提示：新品牌孵化不及预期，线上增长不及预期，费用增长超预期