上海银行(601229)：息差降幅趋稳 前瞻风险改善

　　上海银行24 年归母净利润、营收增速分别为4.5%、4.8%，与业绩快报一致，高于我们此前预期的1.5%、0.9%。25Q1 分别同比+2.3%、+3.8%。

2024 年拟每股派息0.50 元，年度分红比例为31.22%（2023 年:30.06%），股息率为4.73%(2025/4/24)。公司业绩稳健增长，隐性风险改善，估值有望持续修复，维持买入评级。

    　　信贷投放分化，存款活期提升

24 年末总资产、贷款、存款增速分别为4.6%、2.1%、4.3%，3 月末为+3.7%、+0.5%、+4.4%。24 年下半年贷款增长放缓，12 月末公司、零售贷款同比增速分别为3.2%、-3.0%；Q1 新增贷款约180 亿元，其中对公端积极投放，零售风险较高的经营贷、信用卡等品种仍为收缩态势。存款保持稳健增长，活期率有所优化，24 年末较6 月末提升+0.5pct 至34.1%。

    　　利息收入回暖，非息兑现收益

负债端成本优化带动息差趋稳。24 年息差1.17%，较24H1-2bp，其中24年计息负债成本率、存款成本率为2.36%、2.34%，较24H1 -10bp、-8bp。

预计负债端成本优化持续显效，测算25Q1 息差仅较24A-2bp，25Q1 利息净收入同比+4.7%（24 年同比-7.6%），支撑营收增长。25Q1 中收同比-8.2%，降幅较24 年收窄11.3pct；25Q1 其他非息同比+6.0%（24 年同比+57.8%），在债市波动中保持正增长，主要由于兑现部分投资收益，25Q1 投资收益65亿元，同比+119%，公允价值损益-22 亿元。

    　　资产质量稳健，前瞻风险改善

24 年末零售、对公不良率分别较24H1+3bp、-3bp 至1.14%、1.37%，对公不良率改善，主要因租赁、地产不良率下行，零售风险有所波动，按揭、经营贷风险持续暴露。测算24 年贷款不良生成率0.88%，较23A-10bp。

    　　25Q1 末不良率、拨备覆盖率分别为1.18%、271%，较24 年末持平、+1pct。

25Q1 末关注率2.05%，较24 年末-1bp，前瞻风险指标改善。公司有200亿转债正处转股期，若成功转股测算可提升核充率0.89pct 至11.43%。

    　　给予25 年PB0.67 倍

鉴于息差降幅趋稳，预测25-27 年归母净利润245/258/273 亿元（25-26 年较前值+5%/+5%），同比增速4.0%/5.4%/5.7%，25E BVPS17.70 元（前值17.65 元），对应PB0.60 倍。可比同业25E PB 0.67 倍（前值0.62 倍）。公司业绩稳健增长，隐性风险改善，估值有望持续修复，给予25 年目标PB0.67倍（前值0.60 倍），目标价11.93 元（前值10.59 元），买入评级。

    　　风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。