利民股份(002734)：产品上行提振业绩 持续推进研发战略布局

事件：利民股份发布2024 年报及2025 年一季报，2024 年实现营收42.37 亿元，同比增长0.32%；归母净利润0.81 亿元，同比增长31.11%；扣非归母净利润0.51 亿元，同比增长12.52%；毛利率19.48%，同比提升2.50pct。2025Q1 单季度实现营收12.11 亿元，同比增长22.28%，环比增长35.57%；归母净利润1.08 亿元，同比增长1373.23%，环比增长258.51%；扣非归母净利润0.96 亿元，同比增长1072.59%，环比增长449.28%；毛利率23.97%，同比提升5.00pct，环比下滑0.55pct。

农兽药特色布局。公司拥有原药11.02 万吨、制剂13.27 万吨产能，在国内农兽药行业形成较强比较优势。作为国内杀菌剂行业领军企业，公司代森锰锌、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩等产品国内最大、国际领先，代森锰锌产能4.5 万吨，市占率70-80%，三乙膦酸铝产能1.2 万吨，市占率60-70%，参股公司新河公司百菌清产能3 万吨，约占全球产能47%。杀虫剂方面，公司是国内最早从事阿维菌素、甲维盐、除虫脲、噻虫胺等工业化开发企业之一，拥有500 吨阿维菌素、800 吨甲维盐产能，市占率分别达25-35%、20-30%，居国内国际前列，噻唑膦产能300 吨，市占率达25-30%。除草剂方面，公司布局已初具规模，拥有6000 吨草铵膦、2000吨生物法制精草铵膦、1000 吨硝磺草酮及500 吨环磺酮产能。兽药方面，公司泰妙菌素年产能550 吨，拥有年产500 吨多杀菌素、500 吨截短侧耳素、500 吨泰乐菌素生产能力，可根据市场需求和价格合理安排发酵农兽药品种的柔性生产。

多产品涨价带动业绩提升。从2024 年二季度开始，农药市场呈现出逐步走出低迷态势、触底反弹迹象，进入三季度后，市场回暖特征更加明显，受生产成本持续上升、市场需求旺盛以及产品供货紧张等多重因素共同作用，包括利民在内有影响力企业纷纷发布价格上调公告。代森锰锌因2025 年3 月以来南美、东南亚等地区种植季备货需求旺盛带动，产线满负荷运行，公司暂停新订单报价，后续将根据市场动态调整价格策略。百菌清需求主要集中在南美洲尤其是巴西，由于气候条件导致的真菌病害爆发，需求增长显著，渠道库存处于低位，部分地区缺货。2023 年12月百菌清含税价不到15000 元，而2024 年12 月价格已涨至26000 元，涨幅约为70%，截止2025 年4 月24 日价格已达28000 元/吨。历史上百菌清价格弹性较大，曾在2019 年达每吨55000 元高位，目前价格距离正常年份和高点仍有差距。阿维菌素、甲维盐等产品亦处于“零库存”状态，产能恢复周期长，短期内供需矛盾难缓解，价格上行趋势明确。阿维菌素、甲维盐原药价格从2024 年3 月开始上涨，2025 年3 月23 日，据有关监测数据，阿维菌素精粉报价50 万元/吨，较2024 年2 月的35万元/吨上涨了15 万元/吨，涨幅42.86%；甲维盐原药报价70 万元/吨，较2024年1 月份的49 万元/吨，上涨了21 万元/吨，涨幅42.86%，目前两个产品价格相比历史价格还有较大差距。整体需求拉动对阿维菌素和甲维盐有利，行业产能集中在几家龙头企业，后市展望较乐观。除草剂产品目前处于价格历史低位，产品价格及毛利在一段时期内还将承受一定压力，利民股份不断加大技术研发投入，持续对现有产品进行技改提升、降本增效，巩固产品保持竞争力。

优化研发战略布局，加速成果转化。利民统筹内部资源整合成立技术研发中心，有效承接完善“以生物合成为主，以绿色化学合成、新能源电池电解质技术与产品为辅，协同发展的‘一主两辅’产业格局”战略先导使命。先后与四川抗生素研究所、中科院微生物所、浙江工业大学、中国农业大学、东北农业大学、河南大学等多家科研院所公司建立战略合作关系。重点布局“生物合成”产品方向，实现新产品产业化和传统发酵工艺与酶法的迭代升级，目前生物发酵装置体积超10000 立方。公司合成生物学实验室于2024 年10 月建成投入使用，提升了菌种性能、生物合成效率、酶催化能力、产品纯度及生产经济性，推动生物合成产品产业化进程；依托控股子公司德彦智创，结合中国、日本、美国经验，加速新农药品种研发，积极探索AI+农药创制研发新思路，11 月生测实验中心正式运营；2024 年与巴斯夫达成战略合作框架协议，推进新农药在中国开发登记及商业化进程；与上海植生优谷、厦门昶科生物、成都绿信诺生物等签署战略合作协议，共同开展新型RNA、噬菌体、新型小肽生物农药等产品创制研发。项目落地方面，500 吨环磺酮、2000 吨精草铵膦两个新项目均顺利达产；氟吡菌酰胺项目成功获得投资项目备案证；环磺酮酸项目完成了工艺优化，具备了项目建设条件；生物发酵产品领域实现多产品柔性化生产模式转化，提升该类产品应对市场需求能力。卓邦新能源项目已获得投资项目备案证，建成后将形成年产2 万吨双氟磺酰亚胺锂(LiFSI)(分三期实施)及联产1 千吨氟化钙、3.8 万吨盐酸、2.4 万吨亚硫酸钠、1.1 万吨氯化钾生产能力，目前已取得118 亩土地使用权，已获得安评批复，正在推进环评和能评工作，以及建设图纸的深度设计，开始地勘与主要设备生产商考察工作。

投资建议：利民股份是国内农药兽药领域特色企业，代森锰锌、百菌清产能领先，阿维菌素、甲维盐等品种涨价带动业绩向上，AI+生物合成加速研发转化，新能源项目储备有望构筑新增长点。我们预计公司2025-2027 年收入分别为50.23/52.48/53.48 亿元， 同比增长18.5%/4.5%/1.9% ， 归母净利润分别为4.13/5.26/6.13 亿元， 同比增长407.2%/27.4%/16.7% ， 对应PE 分别为12.5x/9.8x/8.4x；首次覆盖，给予“买入”评级。