大华股份(002236)：25Q1毛利率环比改善 大模型产品多行业落地

　　核心观点

2024 年，公司实现营业收入321.81 亿元，同比下降0.12%；实现归母净利润29.06 亿元，同比下降60.53%。2025 年第一季度，公司实现营业收入62.56 亿元，同比增长1.22%；实现归母净利润6.53 亿元，同比增长16.45%。考虑到政策支持下宏观经济逐步回暖，叠加AI 产业化推动公司业务向好，预计公司2025-2027 年营业收入分别为341.57/370.95/401.92 亿元， 同比分别增长6.14%/8.60%/8.35%，归母净利润为32.08/37.75/44.98 亿元，同比分别增长10.39%/17.68%/19.15%，对应PE 17/14/12 倍，维持“买入”评级。

    　　事件

2024 年，公司实现营业收入321.81 亿元，同比下降0.12%；实现归母净利润29.06 亿元，同比下降60.53%；实现扣非归母净利润23.47 亿元，同比下降20.74%。2025 年第一季度，公司实现营业收入62.56 亿元，同比增长1.22%；实现归母净利润6.53 亿元，同比增长16.45%；实现扣非归母净利润5.04 亿元，同比增长0.44%。

简评

2024 年营收整体平稳，竞争下毛利率承压，持续投入拥抱智能化趋势。2024 年，公司实现营业收入321.81 亿元，同比下降0.12%；实现归母净利润29.06 亿元，同比下降60.53%。公司全年毛利率为38.84%，同比下滑2.80pct，竞争影响下毛利率承压，显著影响全年利润；三费（销售/管理/财务）合计 59.18 亿元，同比下降 3.62%，较2023 年有所优化；研发费用则达 42.13 亿元，同比增长 6.20%，占营收比重为 13.09%，同比提高0.78pct，主要系公司重点投入AI 产业及创新业务，持续打造智能化竞争力。

25Q1 利润及毛利率有所改善，控费效果持续。2025 年第一季度，公司实现营业收入62.56 亿元，同比增长1.22%； 实现归母净利润6.53 亿元，同比增长16.45%。毛利率同比下滑1.76pct，但环比增长5.82pct，已呈现改善趋势；销售/管理/财务费用率则分别下降1.31/0.02/1.71pct，费用优化效果持续。

海外营收占比突破50%，创新业务为增长赋能。2024 年，大华股份境内业务实现营业收入158.87 亿元，同比下滑5.95%。其中，To G 业务实现营收40.57 亿元，同比下降6.37%；To B 业务实现营收87.10 亿元，同比下滑4.15%；受国内宏观因素影响，B 端及G 端均有所承压。海外业务全年实现营收152.94 亿元， 同比增长6.31%，占营收比重达50.63%，环比24H1 进一步提高0.28pct，中资企业加速出海叠加“一带一路” 新兴经济体基建投资，海外业务持续增长。此外，2024 年公司创新业务实现营业收入55.66 亿元，同比增长13.44%，华睿、华感、华锐捷、华视、华消、华忆芯等子公司基于智慧物联领域持续拓展业务边界，与集团主业优势互补，为公司增长动力赋能。3 月3 日，大华股份公告《关于出售控股子公司股权的公告》，拟以7.17 亿元的价格出售华橙网络32.73%股权，降低海外风险敞口，聚焦主业发展。

拥抱AI 技术，24 年大模型产品在多个行业实现落地。在多模态大模型、RAG、Agent 等技术迅速发展的背景下，公司于2023 年推出星汉大模型，2024 年围绕业务实战快速迭代大模型应用，加快推进行业智能化落地。目前，公司以巨灵AI 平台为基础，基于场景和应用沉淀算法组件，形成通用和行业算法方案，高效满足场景化AI 需求。2024 年，公司交通大模型已实现90 多类交通场景信息识别，完成全场景落地；城市治理大模型已经在陕西某运营商等多个试点开展试用；公安行业大模型得到公安部部长等领域专家高度认可；电力行业大模型已落地贵州某数科公司；矿山行业大模型已落地山西某大型煤矿项目。2025 年3 月，大华全面升级推出星汉大模型2.0，通过语言、多模态、视觉三大垂直能力协同构建行业智能体，有望进一步重塑产业格局。

投资建议：考虑到政策支持下宏观经济逐步回暖，叠加AI 产业化推动公司业务向好，预计公司2025- 2027年营业收入分别为341.57/370.95/401.92 亿元，同比分别增长6.14%/8.60%/8.35%，归母净利润为32.08/37.75/44.98亿元，同比分别增长10.39%/17.68%/19.15%，对应PE 17/14/12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险分析

（1）地方财政支付能力下降风险：目前，部分地方财政债务水平较高，如支付能力下降，可能导致行业需求增速放缓，工程项目工期延长，企业资金回笼周期拉长，客户支付延期等风险；（2）汇率波动风险：公司出口销售的结算货币以美元为主，且海外业务处于持续增长中，2024 年海外收入占比达51%。因此汇率的波动，　　可能影响公司的盈利水平；（3）国际化经营的风险：公司产品及解决方案覆盖海外一百多个国家及地区，国际化业务经营面临着不断变化的环境和新挑战。一方面全球经济增速持续放缓、局部地区地缘及政治冲突加剧、部分国家存在汇困及汇率波动等风险，对所在国业务持续拓展存在一定威胁和风险。另一方面，地区性贸易保护和管制、国际营商环境的合规要求日益复杂、部分国家和地区的本地制造要求等压力持续加码，导致公司的合规能力建设要求及成本投入不断提高；（4）技术更新换代的风险：智慧物联行业是典型的技术密集型行业，行业更新换代极为迅速。若公司不能紧跟行业技术的发展趋势，充分关注客户多样化的个性需求，后续研发投入不足，则仍将面临因无法保持持续创新能力导致市场竞争力下降的风险。