嘉友国际(603871)：蒙煤业务阶段性承压 非洲点线网战略升级

事件描述

2024 年，嘉友国际实现营收87.5 亿元，同比增长25.1%，归母净利润12.8 亿元，同比增长22.9%。2024 年第四季度，公司实现营收22.1 亿元，同比增长16.6%，归母净利润1.9 亿元，同比下降33.9%。2025 年第一季度，公司实现营收22.9 亿元，同比增长15.0%，归母净利润2.6 亿元，同比下降14.8%。同时，公司拟每10 股派发现金红利4 元（含税），同时每10 股以资本公积金转增4 股。

    事件评论

物贸双轮驱动，业绩同比高增。2024 年，公司营业收入实现同比增长25.1%。分区域来看：1）蒙煤份额提升驱动公司业绩增长，2024 年甘其毛都/二连浩特口岸进口货运量分别同比+7.8%/+6.6%，尽管焦煤价格和短盘运价皆同比承压，但公司通过加快提货节奏、提升市场份额，主焦煤供应链贸易服务收入实现同比增长29.8%；2）刚果（金）铜出口量持续增长（2024 年同比增长12.6%）以及收购BHL 车队扩张非洲内陆运输，共同推动跨境多式联运和陆港项目快速增长，2024 年对应收入分别增长22.2%/16.4%；3）中亚贸易繁荣驱动霍尔果斯口岸进出口总额同比大增43.5%，进一步支撑跨境多式联运板块增长。公司2024 年毛利润同比增长32.3%至18.0 亿元，其中，跨境多式联运/主焦煤供应链贸易/陆港项目毛利润分别为7.5/7.6/2.8 亿元，分别同比+31.5%/+46.1%/+7.3%。

蒙煤拖累Q4 业绩，费用和冲回驱动Q1 改善。2024 年第四季度，受国内焦煤需求疲软影响，蒙煤进口呈现量价齐跌趋势。一方面，甘其毛都口岸4Q24 通车量同比下降10.7%；另一方面，蒙5 主焦煤原煤价格同比下滑33.5%，短盘运价平均同比大幅下滑75.4%，公司单吨毛利预计显著承压，最终4Q24 归母净利润同比大幅下滑33.9%。1Q25，焦煤需求持续低迷，公司营收环比微增3.9%，毛利润环比微增0.4%。不过，得益于期间费用环比减少0.4 亿元，以及存货跌价损失冲回0.1 亿元（对比2024Q4 计提0.4 亿元），公司1Q25 归母净利润环比增长0.7 亿元至2.6 亿元。

深耕中蒙口岸运营，推进非洲网络布局。2025 年，公司将重点提升中蒙跨境通道降本增效，并持续开拓策克、满都拉等潜力口岸市场；同时，加快非洲区域口岸、仓库和车队互联互通，迈向“线网体系”运营；此外，依托中欧班列和新疆通道，探索轻资产试点合作或口岸节点型投资。

投资建议：蒙煤周期波动，无碍长期成长。公司依托陆路口岸核心物流资源优势，拓展跨境综合物流业务。尽管中蒙业务受蒙煤景气波动，但公司持续扩大上下游股权合作，拓展潜力口岸市场，未来保持稳健增长。公司收购的BHL 车队与仓、港、口岸联动，非洲跨境综合物流网络体系形成雏形，发展潜力颇为可观。预计公司2025-2027 年归母净利润分别为13.8/16.1/18.5 亿元，对应PE 分别为10.4/9.0/7.8 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、蒙煤需求不及预期；

    2、非洲陆港项目产能爬坡不及预期；