炬光科技(688167)：并购拖累业绩 静待整合后期盈利拐点显现

2024 年业绩低于我们预期，1Q25 业绩符合我们预期公司公布2024 年报和2025 年一季报：2024 年，公司实现营业收入6.2 亿元，同比增长10.49%；归母净利润-1.75 亿元，同比下降293.17%。

4Q24，公司营收为1.62 亿元，同比下降8.40%；归母净利润为-1.23 亿元，同比下降358.77%。2024 年业绩低于我们预期，主要由于：1）毛利率：受光纤激光工业领域价格竞争激烈、瑞士并购纳入的汽车业务呈负毛利、新加坡资产并购后运营时间较短固定成本摊销较大等因素影响，2024年综合毛利率同比下滑19.9ppt 至28.1%；2）期间费用：两次并购导致职工薪酬及其他运营成本增加，同时公司持续加大研发投入，销售/管理/研发合计费用率同比提升3.6ppt 至40.2%，费用高企进一步拖累利润。

1Q25，营收1.70 亿元，同比增长23.75%；归母净利润-0.32 亿元，同比下降97.38%，符合我们预期，利润与营收的增长差异主要系：1）收入端：1Q25激光光学元器件、泛半导体制程中游模块、医疗健康中游模块、全球光子工艺与制造服务收入保持良好的增长趋势。2）利润端：收购后职工薪酬及其他运营成本增加、以及股权激励计提股份支付费用，导致管理费用增加，研发投入方面持续探索前沿技术，1Q25 管理、研发费用率分别为21.3%、28.6%。

    发展趋势

两次战略并购完成，加速布局光通信、消费电子等新增长领域。2024 年公司先后完成了对瑞士炬光、Heptagon 的收购。分业务看，上游激光光学元器件受益于瑞士炬光并表，收入同比增长38.71%；中游解决方案收入同比增长46.12%，其中汽车应用（激光雷达、投影照明MLA）营收同比增长66.63%，泛半导体制程（晶圆退火、LAB 等）营收同比增长10.19%；全球光子工艺制造服务（Heptagon 并表）贡献收入1715 万元。公司加快光通信市场布局，部分光通信产品已进入付费样品验证或小批量供货阶段；依托收购Heptagon获得的WLO/WLS/WLI 核心技术切入消费电子领域，已与北美4 家头部客户在AR/VR 领域展开合作并送样，我们认为公司正在进行业务战略的深刻转型，未来光通信、消费电子、泛半导体制程等具备高发展潜力的业务拓展有望为公司后续业绩的持续性增长注入动能。

    盈利预测与估值

由于两次并购导致固定成本摊销、职工薪酬以及运营成本增加，我们将2025年净利润预测从1.38 亿元下调至0.02 亿元，新引入2026 年盈利预测1.07亿元。考虑到公司2024 年完成两次战略收购，2025 年仍处于整合“阵痛期”，切换估值窗口至2026 年，当前股价对应54.4 倍2026 年P/E。随着并购整合和业务开拓的有效进行，我们预期公司有望于2025 年实现业绩扭亏，在2026 年实现业绩释放，维持跑赢行业评级，基于2026 年55 倍P/E，下调目标价21%至65.4 元，对应1.2%的上行空间。

    风险

    并购整合不及预期；工业激光竞争加剧；新领域、中游应用拓展不及预期。