鱼跃医疗(002223)：收入回归稳健增长轨道 海外高速增长

事件：鱼跃医疗公布2024 年全年及2025 年一季度业绩。2024 年全年实现收入75.7亿元，同比-5.1%，实现归母净利润18.1 亿元，同比-24.6%；24Q4 实现收入15.4亿元，同比+17.5%，实现归母净利润2.7 亿元，同比+33.6%；25Q1 实现收入24.4亿元，同比+9.2%，实现归母净利润6.2 亿元，同比-5.3%。

部分业务受到23 年疫情导致的高基数影响下滑，海外保持高增。2024 年，呼吸治疗收入26 亿元，同比-22.4%，制氧机、高流量呼吸湿化治疗仪等受到23 年同期高基数影响有所下滑，家用呼吸机、雾化器同比增长。血糖管理及POCT 收入10.3 亿元，同比+40.2%，其中CGM 实现翻倍以上增长，CT4、CT5 在近期相继推出，产品线持续丰富。家用健康检测收入15.6 亿元，同比-0.4%，其中电子血压计同比双位数增长，红外测温仪等因23 年高基数同比下滑。临床器械及康复收入20.9 亿元，同比+0.2%，针灸针、轮椅、手术器械增长趋势良好，感控因23 年高基数同比下滑。

急救及其他收入2.4 亿元，同比+34.1%，Y|YA 系列产品获欧盟认证，海外布局持续推进。海外收入9.5 亿元，同比+30.4%，占比由9.1%提升至12.5%。

产品结构变化导致毛利率有所下滑，销售投入增加。2024 年毛利率为50.1%，同比-1.2 pct，主要是由于产品结构变化所致；销售/管理/研发费用率分别为18%、5.7%、7.2%，同比+4.3、+0.5、+0.9 pct。2025Q1 毛利率为50.3%，同比+0.4 pct，销售/管理/研发费用率分别为14.9%、4.2%、6.4%，同比+2.6、-0.2、+0.8pct。截止25Q1末，公司货币资金为70.8 亿元，无短期及长期贷款，财务状况稳健，资产实力雄厚。

盈利预测与评级：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为20.1/23.1/26.6 亿元，同比增长11.3%、15.1%、15.0%，对应PE 分别为17X、15X、13X。公司为国内平台型家用器械龙头，具备较强品牌力，出海布局持续推进，增长潜力大，维持公司“买入”评级。