石头科技(688169)：营收加速增长 利润率降幅环比收窄

公司公布25Q1 业绩：营收34.28 亿元/同比+86.2%，归母净利润2.67 亿元/同比-32.9%，对应归母净利率7.8%，同比-13.9pct。营收高增主要得益于产品矩阵和价格矩阵丰富，并在主流价格带重点突破，而归母净利下滑主要系海外营销力度和研发投入加大所致，但净利率降幅环比收窄。展望后续，我们预计随着公司海外销售策略调整的到位，25 年净利率有望企稳，而营收端则有望受益于国内以旧换新政策红利和海外市场加速扩张，延续高增长趋势，维持“买入”评级。

    自24Q3 销售策略调整以来，营收加速增长

25Q1 公司营收同比+86.2%，自24Q3 公司销售策略调整以来，单季度营收增速逐季提升。公司通过积极的市场策略，尤其是产品结构的下沉，实现了国内外收入的跃升。据奥维云网的数据，在国补的提振下25Q1 国内扫地机线上零售额同比+67%，洗地机线上零售额同比+41%，同期石头的扫地机和洗地机线上零售额同比分别为+90%、+349%。基于奥维云网的数据，我们预计公司国内营收同比+100%以上，并由此倒推海外营收同比+70%以上。展望后续，随着今年春季新品的导入和推广，我们认为公司营收有望延续高增长趋势。

    盈利能力同比大幅下降，但环比降幅收窄

25Q1 调整后毛利率为45.5%，同比-9.5pct，主要系产品结构下沉所致。同期调整后销售费用率为27.8%，同比+8.6pct，主要系加强国内外市场营销及新品宣传费用前置所致。对应25Q1 毛销差为17.7%，同比-18.0pct。研发费用率为7.8%，同比-2.8pct，主要系公司内部加强费用的管控；财务费用率为-2.2%，同比-1.4pct，主要系汇兑收益增加所致。最终，25Q1 公司净利率为7.8%，同比-13.9pct，环比-2.4pct（24Q4 净利率环比-3.7pct）。

    盈利预测与估值

25Q1 公司经营趋势符合我们的判断（参见4 月6 日报告《以价换量加快全球化步伐》），我们维持25-27 年归母净利润预期（20.35 亿元、23.21 亿元和28.28 亿元），对应EPS 为11.02、12.57 和15.31 元。截至2025 年4月29 日，Wind 一致预期可比公司25 年平均PE 为20x，公司产品力强，全球化扩张战略已见成效，给予公司25 年23xPE，对应目标价253.46 元（前值：275.5 元，对应25 年25 倍PE），维持“买入”评级。