梦百合(603313)：北美止跌回升 期待2025年经营回暖

　　事件

梦百合发布2024 年报&2025 年一季报：2024 年公司实现营收84.49 亿元，同比+5.94%，实现归母净利润-1.51 亿元，实现扣非后归母净利润-2.80 亿元；单季度看，2024Q4 公司实现营收23.24 亿元，同比+2.80%，归母净利润0.02 亿元，扣非后归母净利润-1.22 亿元。2025Q1 公司实现营收20.43 亿元，同比+12.31%，归母净利润0.59 亿元，同比+196.22%,扣非后归母净利润0.58 亿元，同比+206.80%。

    　　欧洲规模再创新高，北美市场止跌回升

公司2024A/2025Q1 境外主营收入同比+6.68%/+14.25%，其中欧洲市场再创新高，收入同比+20.35%/+17.36%，主要系公司与大客户合作关系稳固，且新客户拓展成效初显，ODM 业务规模扩大增加动能；北美市场业务结构不断优化，零售占比持续提升，收入止跌回升，2024A/2025Q1 同比-1.14%/+10.04%;跨境电商快速增长（2024A/2025Q1 同比+48.72%/+64.46%），EGOHOME 品牌已成为亚马逊床垫畅销产品Top20。2024 年美东和美西工厂已实现盈利，未来有望进一步巩固本土化竞争优势，积极开发大型连锁商超等零售渠道，降低对传统贸易商、品牌商的依赖。

    　　国内业务稳健增长，打造全屋家居场景

国内业务稳健增长，2024A/2025Q1 国内主营收入分别为14.82/3.17 亿元，同比+3.55%/+4.48%。公司在优化线下终端渠道的同时，针对差异化市场需求打造多元产品系列，通过MLILY 梦百合、NISCO 里境和VALUE 榀至品牌的融合，打造一站式全屋家居消费场景。分渠道来看，2024 年公司境内直营店收入1.96 亿元，同比+44.82%；境内经销店3.79 亿元，同比-1.88%；境内电商3.60 亿元，同比+6.00%。

    　　坏账计提扰动业绩，期待2025 年经营回暖

公司2024 年毛利率同比-1.50pct，主要系公司境外线上业务增长导致成本增加，2024 年销售/管理/研发/财务费率分别同比+1.67/-0.65/+0.22/-0.51pct，公司电商运营相关费用增加使得销售费率有所提升。公司第一大客户因经营不善，相关款项回收存在不确定性，故2024 年梦百合对该客户计提坏账准备3.02 亿元，2024年合计计提及转回资产减值准备4.37 亿元，加回减值后公司归母净利润2.85 亿元，同比+167.52%。2025 年减值扰动减弱叠加美国订单回流，公司经营有望回暖。

    　　美国产能优势显现，维持“买入”评级

2025 年关税不确定增加，公司已在美国本土建厂并实现盈利，有望受益于床垫第三轮反倾销和中美关税变局带来的美国制造业回流，因此我们预计公司2025-2027年营业收入分别为95.48/104.55/112.91 亿元，同比+13.00%/+9.50%/+8.00%；归母净利润分别为2.33/2.88/3.56 亿元，分别同比扭亏/+23.62%/+23.28%。EPS 分别为0.41/0.51/0.62 元，2025-2027CAGR 为23.45%。欧洲市场迅速扩张，北美止跌回升，国内稳健增长，期待 2025 年公司经营改善，维持梦百合“买入”评级。

风险提示：贸易摩擦风险；消费意愿不达预期的风险；人民币汇率波动风险。