康隆达(603665)：25Q1扣非净利0.3亿元 主要受益越南贡献 锂盐减亏

　　事件概述

2024 年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为15.20/-4.86/-4.42/1.63 亿元、同比增加-2.73%/-120.42%/-136.63%/107.78%，业绩处于业绩预告下限。收入下降主要由于锂盐业务大幅下降，归母净利大幅下滑主要由于对天成锂业计提商誉减值损失3.1 亿元，以及存货跌价、固定资产减值损失，加回资产减值损失后净利亏损0.68 亿元，主要由于锂业亏损。经营性现金流高于净利主要由于资产减值、折旧及经营性应付项目增加。24Q4 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为5.34/-4.22/-3.99 亿元、同比增长115.66%/-122.10%/-80.22%，我们分析收入大幅增长主要由于越南投产，净利亏损主要由于计提3.6 亿资产减值损失及锂业亏损。

25Q1 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为3.80/1.14/0.3 亿元、同比增加42.18%/扭亏/扭亏，业绩超市场预期，非经主要为非流动性资产处置收益1 亿元，主要为出售GGS 取得投资收益；收入增长主要由于越南项目产能利用率逐步提高；扣非扭亏我们分析主要由于越南业务净利贡献以及锂盐业务减亏。

    　　分析判断:

越南项目投产贡献新增量。24 年功能性手套/非功能性手套收入分别为10.47/0.93 亿元、同比增长20.04%/-2.06%；功能性手套/非功能性手套毛利率分别为26.75%/20.73%，同比下降0.95/1.87PCT。（1）量价来看，功能性手套/非功能性手套销售量为972.32/484.52 万打，同比增长37.07%/4.94%；单价分别为108/19 元/打，同比下降12%/6% 。（2）分地区来看,24 年境内/境外收入分别为3.29/11.86 亿元、同比增长-46.19%/25.83%。（3）24 年公司越南生产基地正式产销，拥有12 条一次性丁腈手套生产线和 20 条劳动防护手套生产线。产品主要销往以欧洲、美国、日本为主的发达国家和以中国为代表的新兴市场国家。

锂盐减亏。1)24 年锂盐/锂盐加工收入为1.52/0.62 亿元，同比减少50.60%/65.24% ，毛利率为-30.85%/10.05%，同比增长4.49/-48.39PCT，主要由于碳酸锂价格大幅下跌所致。公司2024 年锂盐生产量/销售量分别为1537.22/1907.55 吨，同比减少69.38%/59.27%。2）子公司协成锂业24 年收入/净利1.8 亿元/-0.95 亿元，同比下降41.4%/55.2%，净利率为-52.6%，同比提升16.3PCT，净利减亏我们分析主要由于公司在锂盐价格承压下采取“加工+进销”模式；天成锂业24 年收入/净利6.95 亿元/-0.44 亿元，同比下降12.8%/171.6%，净利率为-6.4%，同比下降14PCT。

超高分子聚乙烯一期建设完成。公司“年产2400 吨多功能、高性能高强高模聚乙烯纤维项目”第一期已建设完成，其中年产400 吨的湿法生产线和年产400 吨的干法生产线均已正常生产；第二期项目已有200 吨产能进入试生产阶段。项目剩余第二、三期工程尚在建设期。

25Q1 扣非净利率提升高于毛利率主要受益于期间费用率下降。（1）24 年公司毛利率为16.8%、同比下降1.53PCT，24 年公司归母净利率/扣非归母净利率为-31.94%/-29.08%、同比下降17.84/17.12PCT。从费用来看，24 年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.7%/7.9%/3.1%/4.57%、同比增加0.17/2.32/-0.96/0.81PCT，管理费用率增加主要因为冲回天成锂业业绩奖励所致。投资净收益/收入同比减少1.85PCT；公允价值变动净收益/收入同比增加0.94PCT；资产减值损失计提占比增加15.44PCT ；信用减值损失/ 收入冲回同比增加1.17PCT；所得税/收入同比下降2.18PCT。（2）24Q4 毛利率/归母净利率为3.44%/-78.93%、同比下降18.35/2.29PCT ； 24Q4 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为4.6%/4.49%/2.84%/3.38% ， 同比增加-　　3.32/2.95/5.43/-20.15PCT ； 投资净收益/ 收入同比增加3.2PCT ； 公允价值变动净收益/收入同比下降17.02PCT；资产减值损失计提占比增加1.97PCT；信用减值损失/收入冲回同比增加6.39PCT；营业外支出/收入同比下降2.19PCT；所得税占比同比下降23.45PCT。（3）25Q1 毛利率/ 归母净利率/扣非净利率为21.0%/30.0%/7.9% 、同比提升1.0/54.2/19.7PCT ； 25Q1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.0%/6.9%/2.75%/1.58%，同比下降2.9/10.1/0.6/10.2PCT；投资净收益/收入同比增加28.1PCT；公允价值变动净收益/收入同比增加12.6PCT；所得税占比同比增加10.0PCT。

存货增加，存货周转天数下降。公司24 年末存货金额为5.22 亿元，同比增加17%，其中原材料/在产品/库存商品分别为0.87/1.06/2.46 亿元，同比增长40.69%/10.85%/1.44%；公司存货周转天数138 天，同比下降19 天。应收账款为2.29 亿元，同比增加 44%，应收账款周转天数46 天，同比增加14 天。应付账款为6.13 亿元，同比增加51%，应付账款周转天数145 天，同比增加32 天。

    　　投资建议

我们认为，公司诸多负面影响已在24 年落地、25 年有望轻装上阵、释放利润弹性：1）公司主业手套业务稳步发展，虽然越南仍存在对等关税加征风险，但较国内对手仍有关税相对优势，有望带动市场份额进一步提升，24 年越南工厂开始投产，25 年随着产能爬坡及越南收入占比提升有望带动净利率进一步提升；2）锂盐业务短期以加工费为主、保持盈亏平衡，未来碳酸锂价格回升有望带来业绩弹性；3）“年产2400 吨多功能高性能高强高模聚乙烯纤维项目”一期已建设完成，二期已有200 吨产能进入试生产阶段，关注公司未来在UHMWPE纤维产品应用领域的研究开发。维持2025-2026 年营业收入为19.41/22.35 亿元，新增27 年收入预测25.38 亿元；维持2025-2026 年归母净利为1.77/2.38 亿元，新增27 年净利预测2.98 亿元；对应25-27 年EPS 为1.09/1.47/1.84 元。2025 年4 月29 日收盘价19.55 元对应25-27 年PE 为18/13/11X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

碳酸锂价格大幅波动；越南项目进度不及预期；大股东股权质押风险；系统性风险。