科伦药业(002422)：业绩符合预期 公司盈利能力进一步提升

　　核心观点

科伦药业2024 年收入218.12 亿元（+1.67%），净利润29.36 亿元（+19.53%），业绩符合市场预期，利润增长主要由于原料药中间体销量增长及工艺降本、大输液效率提升与原料药结构优化协同以及集采政策有效控费。公司在大输液和抗生素中间体的龙头地位稳固，创新药逐步进入收获阶段，与海外大药企默沙东合作为公司打开更大成长空间，我们看好公司长期发展。

    　　事件

4 月24 日，科伦药业发布2024 年报，公司期间实现营业总收入218.12 亿元，同比增长 1.67%。归母净利润29.36 亿元，同比增长19.53%，扣非净利润29.02 亿元，同比增长22.66%。

    　　简评

全年业绩符合市场预期，集采控费与经营结构优化共筑增效空间科伦药业发布2024 年报，公司期间实现营业总收入218.12 亿元，同比增加1.67%。归母净利润29.36 亿元，同比增加19.53%，扣非净利润29.02 亿元，同比增加22.66%。2024 年企业利润显著增长主要得益于原料药中间体核心产品销量增长及工艺升级带来的成本优化；大输液板块经营效率提升与原料药板块结构优化协同增效；国家集采政策实施有效控制销售费用。

2024 年各业务板块营收分化：输液结构调整，原料药与集采品种驱动增长分业务板块来看24 年公司输液实现销售收入89.12 亿元，同比下降11.85%；销量43.47 亿瓶/袋，同比下降0.70%，公司继续推进全密闭式输液替代半开放式输液进程，密闭式输液量占比同比提升1.89 个百分点； 内非输液药品销售收入41.69 亿元，同比增长5.41%。公司塑料水针业务全年销售8.56 亿支，同比增长31.22%，主要依托于集采产品盐酸氨溴索、胞磷胆碱、葡萄糖酸钙的放量；公司抗生素中间体及原料药收入58.56 亿元，同比增长20.90%。受益于抗生素中间体市场需求增长，主要产品对公司业绩的提升贡献较大。

抗生素中间体及原料药：市场需求持续增长，合成生物学业务有望成为第二增长曲线子公司川宁2024 年实现营收57.58 亿，同比+19.38%；归母净利润14.00 亿，同比增长48.88%。Q4 整体营收增长稳健，单季度收入环比Q3 有所下降，预计主要由于Q4 感染类疾病减少，同比收入端仍保持增长。利润端增速仍快于收入端，预计与公司工艺技术不断提升，产量增加，同时通过节能降耗有效降低生产成本等因素有关。公司将继续实施“三发驱动，创新增长”的发展战略，构建抗生素中间体和合成生物学“双轮驱动”发展体系，保持公司在生物发酵领域的领先地位。

创新药：SKB264 获国家药品监督管理局批准于中国上市2024 年11 月，公司首款针对既往至少接受过2 种系统治疗(其中至少1 种治疗针对晚期或转移性阶段)的不可切除的局部晚期或转移性三阴性乳腺癌(TNBC)成人患者的国产靶向人滋养细胞表面抗原2（TROP2）的抗体偶联药物(ADC)芦康沙妥珠单抗(sac-TMT)(SKB264)(佳泰莱?)获国家药品监督管理局(NMPA)批准于中国上市。

基于非小细胞肺癌（NSCLC）患者基数庞大及EGFR-TKI 耐药临床需求迫切，SKB264 在拓展NSCLC 等适应症领域具备广阔市场前景。

全球多项三期临床加速推进，科伦药业积极布局海外临床在2025 年美国临床肿瘤学会(ASCO)泌尿生殖系统(GU)癌症研讨会上，科伦博泰公布了sac-TMT 单药治疗既往接受过抗癌疗法时或治疗后病情进展的不可切除、局部晚期或转移性UC患者的1/2 期KL264-01/MK-2870-001 研究(NCT04152499)的疗效及安全性结果。

科伦博泰生物已向默沙东授予一项在大中华区以外开发、使用、制造及商业化sacTMT 的独家权利与可转授的许可。截至目前，默沙东已启动sac-TMT 作为单药疗法或联合帕博利珠单抗或其他药物用于多种类型癌症的全球性3 期临床研究。

    　　多款新品IND 依次获批，展望25 年催化丰富

展望25 年，公司核心产品SKB264 用于EGFR TKI 耐药NSCLC 数据有望在学术大会上依次发布，用于PDL1阳性1L NSCLC II 期数据有望继续更新，其他早期ADC管线有望看到初步临床结果。HER2 ADC A166 有望于2025 年顺利获批。非ADC 管线方面，A140 用于治疗RAS 野生型mCRC 及HNSCC 的NDA 已于2023 年9月获得CDE 受理，25 年2 月获批上市。A167 1L 治疗NPC 的NDA 于2024 年5 月获CDE 受理，25 年1 月获批上市，两款产品均顺利进入商业化阶段，25 年有望持续放量。

财务指标分析：降本增效明显，销售费用率有所下降2024 年公司销售费用率16.01%，同比下降4.73 个百分点，主要由于公司市场开发及维护费用减少， 以及集采政策的执行所致。管理费用率6.00%，同比增加0.68 个百分点，主要由于职工薪酬增加所致;研发费用率9.95%，同比增加0.89%，公司在研发方面的投入比例略有回升，仍保持在稳定水平，注重研发创新以保持产品的竞争力。财务费用率0.30%，同比下降0.79 个百分点,主要由于公司持续优化融资结构,融资额和融资利率下降,财务费用减少。

    　　盈利预测与评级

公司在大输液和抗生素中间体的龙头地位稳固，仿制药进入批量上市阶段，川宁生物合成生物学产品销售有望快速增长，创新药逐步进入收获阶段，ADC 平台不断推出新产品，海外与MSD 合作为公司打开更大成长空间。预计2025-2027 年营业收入为211.11 亿元、229.84 亿元、252.33 亿元，归母净利润分别为27.7 亿元、30. 5亿元、33.6 亿元，对应PE 估值分别为21X、19X、17X，维持“买入”评级。

    　　风险分析

市场风险：药品销售一方面受到行业竞争，存在降价、市场份额被抢夺的风险，另外整个行业受到医保、招标、集采的政策影响，医药制造企业面临持续的销售降价压力。

行业政策风险：因为行业政策调整（政府集采、医保政策、创新药上市审评政策出现重大变化）带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。

研发不及预期风险：新药研发创新具有高投入、周期长、成功率低的属性，导致其具有较高的风险。研发过程包括药物设计、合成、生物筛选、药理、毒理等临床前试验、药品处方及稳定性试验、放大试验、人体临床试验、注册上市和售后监督等诸多复杂环节，期间任何决策的偏差、技术上的失误都可能对药物研发造成重大影响，甚至有可能失败。

    　　审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。

销售不及预期风险：新上市药品面临市场准入、市场接受能力、产品竞争能力、产品竞争格局以及市场需求变动等风险，上市产品销售存在不及预期风险。