科威尔(688551)：业绩不及预期 静待氢能产业景气回升

　　投资要点

    　　事件：2025 年4 月25 日，公司发布2024 年年报和2025 年一季报。

2024 年公司营收4.8 亿元，同比-9.6%；归母净利润0.5 亿元，同比-58.1%；其中2024Q4 公司营收1.0 亿元，同环比分别-41.9%/-18.0%，归母净利润-0.03 亿，同环比分别-106.2%/-126.5%，业绩承压主要系（1）市场竞争的加剧导致测试电源板块产品毛利率承压（2）部分订单交付延迟（3）为开拓市场，在人员配备、售前售后服务、样机投入以及市场推广等方面投入增加。2025Q1 公司营收1.1 亿元，同比-3.6%；归母净利润0.2 亿元，同比+11.3%。

利润端：费用率有所下降，净利提升。2025Q1 公司毛利率、净利率分别37.6%/18.8%，同比分别-13.6pcts/+2.6pcts，公司主要费用中，销售费用率（12.9%）、管理费用率（10.8%）和研发费用率（16.4%）有所下降，财务费用率（-1.1%）有所上升，四项费用率总体下降2.6pcts，有助于提升公司的盈利能力。

测试电源业务：市场竞争激烈，盈利短期承压。2024 年测试电源业务营收3.6 亿元，同比+0.9%，毛利率44.2%，同比-11.6pcts，销量有所增长，业绩承压主要是市场竞争激烈，但随着海外市场、分销渠道的持续开拓，我们预计测试电源业务景气回升。

氢能测试设备业务：不及预期，持续研发储备。2024 年氢能测试设备业务营收1.0 亿元，同比-15.1%，毛利率46.9%，同比-0.1pct，业绩不及预期主要是氢能产业的发展和标准体系的完善仍需要一定时间。国家能源局于2025 年4 月30 日发布《中国氢能发展报告（2025）》，政策的顶层设计有望进一步强化，我们认为氢能产业景气度有望逐步落地。

    　　盈利预测与投资评级:

我们预测公司2025-2027 年营收分别为5.5/6.6/8.4 亿元，归母净利润分别为0.7/0.9/1.3 亿元，（2025 年5 月6 日）对应PE 分别为34/25/18 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：