普莱柯(603566)：畜禽主业经营改善 费控出色 宠物业务表现亮眼

　　事项：

公司发布2024 年报&25 年一季报：24 年实现营收10.43 亿，同比下降16.77%，归母净利9281 万元，同比下降46.82%，扣非后归母净利8050 万元，同比下降47.72%。25 年一季度实现营收2.79 亿，同比增长18.32%，归母净利5291万元，同比增长93.75%，扣非后归母净利4890 万元，同比增长84.27%。

    　　评论：

猪苗承压趋势缓和，禽苗提速，宠物业务表现亮眼。24 年拆分来看，猪苗收入3.36 亿，yoy-22.58%，受行业内卷加剧影响下滑较为明显，禽苗收入4.29亿，yoy+3.31%，反刍疫苗256 万，yoy+116.45%，化药2.23 亿，yoy-41.19%，技术许可收入983 万，yoy+111.08%。而在新业务宠物业务方面，宠物药品收入1314 万，yoy+5.25%，宠物疫苗因猫三联疫苗上市贡献突出，收入1442 万，宠物保健品1865 万，yoy+131.93%，整体宠物业务合计收入4621 万，yoy+125.16%。今年1 季度拆分来看，猪苗收入6619 万，yoy-11.64%，下滑幅度有所收敛，禽苗收入1.23 亿，yoy+33.80%，反刍疫苗107 万，yoy+51.97%，化药5921 万，yoy+9.68%，技术许可1311 万，yoy+37.72%。新业务宠物业务方面，宠物药324 万，yoy-42.06%，宠物疫苗542 万，宠物保健品647 万，yoy+175.63%，宠物业务合计收入1513 万，yoy+90.58%，表现持续亮眼。

1 季度费用控制显现成效，带动净利率提升。24 年公司毛利率61.09%，yoy+0.08pct，基本保持稳定，其中猪苗毛利率承压下滑、但禽苗毛利率稳中有增。今年1 季度公司毛利率59.71%，yoy-4.7pct，除猪苗毛利率继续拖累以外，去年1 季度南京普莱柯产线转固未投产、折旧计入管理费用导致去年同期毛利率被动抬高亦有影响。费用端来看，今年1 季度销售、管理、研发费用率分别为22.28%、6.80%、7.51%，同比分别-4.64pct、-7.75pct、-1.18pct，即使剔除去年1 季度折旧计入管理费用异常影响，整体费用控制依旧显现成效。1 季度净利率18.99%，yoy+7.39pct。

研发创新优势有望助力公司对抗行业内卷。公司持续研发投入以及研发创新实力优势下，产品矩阵进一步完善，去年至今先后获得猪伪狂犬流行株活疫苗、禽腺病毒亚单位疫苗、新支流减腺五联疫苗等重要产品的新兽药证书，其中猪伪狂犬疫苗后续有望通过流行株活+灭疫苗组合方案打开市场增量空间。后续仍有包括禽流感重组杆状病毒载体三价灭活疫苗、伪狂犬五基因缺失活疫苗、猪圆环3 型亚单位疫苗及系列联苗等新品处在申报中，新型产品布局较为完备，有望通过持续创新对抗行业内卷，为养殖端赋能。

投资建议：主业逐步修复，宠物业务逐渐发力。基于对主业经营改善以及宠物业务加速发展的判断，我们调整预测25-26 年实现归母净利1.77 亿、2.11 亿，并引入27 年盈利预测2.43 亿，对应EPS 分别为0.51、0.61、0.70 元，当前股价对应25 年27 倍PE，考虑公司成长预期以及历史估值水平，给予25 年30倍PE，调整目标价15.3 元，调整为“推荐”评级。