志邦家居(603801)：家具需求受压制 25Q1业绩增速修复

　　本报告导读：

    　　全国房地产市场的调整阶段，对相关家具产品需求或形成一定压制，公司业绩承压，但 25Q1业绩增速边际好转。

    　　投资要点：

调整盈利预期 ，维持“增持”评级。公司受到地产行业阶段性承压影响，考虑行业经营趋势，我们下调2025-2026 年盈利预期，并新增2027 年盈利预期，预计公司2025-2027 年EPS 为0.95/1.01/1.07元（2025-2026 年原1.23/1.41 元），参考行业估值水平，考虑公司作为国内家具龙头，同时进一步拓展海外业务，给予公司2025 年14xPE，下调目标价至13.26 元，维持“增持”评级。

25Q1 业绩增速边际好转。2024 年公司营业收入52.58 亿元，同比-14.04%；归母净利润3.85 亿元，同比-35.23%；2024 年Q4 营业收入15.83 亿元，同比-27.66%，归母净利润1.19 亿元，同比-51.48%。

2025Q1 营业收入8.18 亿元，同比-0.30%，归母净利润0.42 亿元，同比-10.90%，主要系销售毛利率下降所致。分渠道来看，2024 年公司直营店收入4.66 亿元，同比-0.8%；经销店收入25.33 亿元，同比-18.94%；大宗业务收入16.84 亿元，同比-16.18%；海外业务收入2.05 亿，同比+37.25%。经销渠道的压力，一定程度上受到下游房地产市场的影响，全国房地产市场处于调整阶段，我们认为，对相关家具产品的需求或形成一定程度的压制。

厨衣柜收入有所承压。2024 年公司整体厨柜收入23.94 亿元，同比-15.62%；定制衣柜收入21.21 亿元，同比-15.35%；木门收入3.73 亿元，同比-9.05%。

销售费用率有所提升，毛利率有波动。2024 年公司归母净利率7.33%，同比-2.40pct，毛利率36.27%，同比-0.80pct。2024 年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为16.24%/5.35%/-0.04%/5.04%，分别同比+1.69pct/+0.53pct/+0.10pct/-0.17pct。销售费用变动主要系广宣费投入及销售薪酬同比下降所致。