扬农化工(600486)：农化景气触底回升 葫芦岛项目放量在即

　　事件描述

    　　4 月29 日，公司发布《2025 年一季度报告》，实现营业收32.41 亿元，同比+2.04%，环比+33.96%，实现归母净利为4.35 亿元，同比+1.35%，环比+146.77%。

事件点评

原药制剂逆势增长。25Q1 公司实现原药收入18.06 亿元，同比+4.8%，环比+13.1%，实现销量为28670 吨，同比+14.8%，环比+20.5%，实现价格为6.3 万元/吨，同比-8.77%，但相比24 年原药销售均价仅-2.0%，25Q1 价格的修复正在持续。25Q1 制剂收入为8.71 亿元，同比+1.1%，环比+451.7%，实现销量为15392 吨，同比+2.8%，环比+642.7%，实现售价为5.66 万元/吨，同比-1.63%，但相比24 年制剂销售均价同比+33.2%，制剂端价格修复显著。

葫芦岛项目陆续投产，25Q3 放量在即。截止25 年一季度末，公司固定资产合计为54.28 亿元，同比24 年一季度末增加14.69 亿元，在建工程为17.58亿元。公司葫芦岛项目自23 年6 月开工以来，截止3 月初一阶段项目已在试生产，二阶段已进入机电安装状态，预计25Q3 全面投产。

景气度修复叠加创制药。葫芦岛项目包含5000 吨/年烯草酮、100 吨/年啶菌噁唑、2500 吨/年氟唑菌酰羟胺。截止4 月28 日，根据隆众资讯，烯草酮市场价格已涨至85500 元/吨，较年初上涨17.1%，系国内头部企业事故停产所致；啶菌噁唑和氟唑菌酰羟胺分别为沈阳科创和先正达的登记的创制药，投产后可快速打开下游市场。另外公司申报的两个创制品种喹菌胺与四氟苯烯菊酯，于2 月和4 月先后获得国际标准化组织农药通用名技术委员会(ISO/TC81)临时批准，可进一步提升其大田农药与卫生用药双领域的竞争力。

    　　投资建议

预计公司2025-2027 年归母净利润分别为14.1/ 15.9/ 17.6 亿元，对应PE 分别为15/ 13/ 12 倍，维持“买入-B”评级。

    　　风险提示

    　　农化市场需求不及预期风险、项目投产不及预期风险、原材料价格大幅波动等风险。