天赐材料(002709)：各产品出货同比高增 电解液盈利有望提升

　　核心观点

公司24 年电解液预计出货超50 万吨，同比+26%，在行业原材料价格波动、竞争加剧的情况下，公司通过原材料自供、Li 盐单独销售、深度绑定大客户战略，电解液单位盈利维持在0.08 万元，竞争优势显著。一季度公司预计出货近15 万吨，同比增长超60%，单吨盈利超0.08 万元，预计后续伴随锂盐出货爬坡，磷酸铁业务减亏，预计公司盈利能力将逐步提升。

    　　事件

公司2024 年实现营收/ 归母/扣非125.2/4.8/3.8 亿元， 同比-19%/-74%/ -79%；其中2024Q4 实现营收/归母/扣非36.6/1.46/0.95亿元，同比11%/5%/-17%；环比+7%/44%/-6%；

2025Q1 实现营收/ 归母/ 扣非34.9/1.50/1.34 亿元， 同比+42%/31%/33%，环比-5%/3%/42%，公司业绩底部已过，同比自Q4 开始呈现改善趋势。

    　　简评

电解液：出货量实现高增，行业盈利筑底

1） 出货量方面，预计公司2024 年电解液销量超50 万吨，同比增长26%，预计Q1 出货近15 万吨，同比增长超60%，储能抢装外加电车需求旺盛下环比回落小于往年；2024 年公司实现6F 及LIFSI 对外销售，合计实现几千吨的销售，预计25 年有望突破1.5万吨对外销售。

2） 价、利来说，2024 年行业受到原材料价格波动、竞争加剧等多方面影响，公司电解液产品单价已低于2 万元/吨，行业大多数公司面临亏损状态，公司凭借完善的产业链一体化及横向协同的业务布局，竞争优势仍然显著， 24 年及25Q1 对应电解液单吨盈利约0.08 万元，保持稳定状态。

3） 展望未来，公司LIFSI 添加比例有望在2024 年1.9%的基础上继续提升；具备高安全性与稳定性的5V 体系电解液正在客户验证中。出货增速预计与行业相当，有望25 年实现电解液出货70 万吨以上，同时Q2 伴随下游需求回升、大客户放量、锂盐出货爬坡加速，公司产能利用率逐季度提升，单吨盈利有望继续改善。

磷酸铁：单价持续下行，公司亏损有望25 年收窄公司一期产能15 万吨，产能利用率依然较低，业务处于亏损状态。预计公司24 年磷酸铁出货近10 万吨，全年亏损超2 亿元，其中Q4 出货约3.5 万吨，对应亏损6000 万；Q1 磷酸铁出货超过3 万吨，同比增速超100%，但受磷酸铁售价跌破9000 元/吨影响，Q1 仍亏损约 6000 万，预计Q2 开始伴随出货提升逐步减亏。公司磷酸铁回收业务已处于中试状态，随着规模效应强化有望继续降本。

胶、日化及特种化学品：深度绑定大客户，业绩经营稳定结构胶等业务收入逐步提升，但竞争格局影响下盈利整体没有显著提升，全年预计贡献利润5000 万；日化材料公司深度绑定国内外大客户，单季度盈利超5000 万，全年收益贡献稳定。

投资建议：预计公司25/26/27 年实现归母净利润9.38/12.66/16.74 亿元，对应当前股价的PE 为35/26/20 倍，鉴于公司当前电解液盈利处于历史低位，公司龙头地位稳固，维持“增持”评级。

    　　风险分析

1）下游新能源汽车产销不及预期：销量端可能受到出口限制、美国关税、行业需求疲软等影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。

2）原材料价格下跌超预期：2023 年以来原材料价格持续下跌，同时原材料价格阶段性出现大幅波动，价格不稳定性出现下游买涨不买跌情绪，对于终端需求有一定影响，与此同时对于公司短期业绩有扰动。

3）公司重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。