皇马科技(603181)：公司业绩稳健增长 看好公司“小品种”战略逐步落实

事件1：2025 年4 月17 日，皇马科技发布2024 年报，公司2024 年营业收入为23.33 亿元，同比上升23.17%，归母净利润为3.98 亿元，同比上升22.50%，扣非净利润为3.77 亿元，同比上升27.81%；对应4Q24 营业收入为6.11 亿元，环比下降0.39%，归母净利润为1.12 亿元，环比上升18.25%。

事件2：2025 年4 月17 日，皇马科技发布2025 年一季报，1Q25 公司营业收入为6.03 亿元，同比上升13.47%，归母净利润为1.02 亿元，同比上升15.77%

点评：产销量稳步提升叠加产品结构调整，公司业绩稳步增长。根据公司2024年报及主要经营数据公告披露， 2024 年公司特种表面活性剂板块收入为23.32 亿元，同比增长23.23%，毛利率为24.95%，同比增长0.45pcts，其中战略性新兴板块收入为6.09 亿元，占比为26.13%。我们认为公司盈利水平同比增长主要与产品销量提升以及聚焦功能性新材料树脂及高端功能性电子化学品等战略性新兴产品板块有关。

根据公司2024 年年报及主要经营数据公告披露，2024 年公司公司特种表面活性剂产量为18.31 万吨，同比上升30.66%，销量为17.93 万吨，同比上升26.85%。其中战略新兴板块产品销量为4.85 万吨，占比为27.06%。

产品及原材料价格方面，根据公司2024 年年度主要经营数据公告披露，2024年公司特种表面活性剂平均售价为13001.39 元/吨，同比下降2.85%，主要原材料环氧乙烷/环氧丙烷售价分别为5903.27/7959.19 元/吨，同比变化分别为4.93%/-6.67%。

战略新兴板块产品销量进一步提升，1Q25 业绩稳健增长。根据公司2024 年及2025 年一季度主要经营数据公告披露，1Q25 公司特种表面活性剂产量为4.55 万吨，同比增长11.08%，销量为4.73 万吨，同比增长16.99%，其中战略新兴板块销量为1.38 万吨，同比增长30.60%。

公司2024 年销售费用率为0.42%，同比下降0.04pcts，管理费用率为2.36%，同比下降0.58pcts，研发费用率为3.79%，同比下降0.09pcts ，财务费用率　　为-0.45%，同比下降0.42pcts。

2024 年公司各项现金流净额变化较大。2024 年公司经营性活动产生现金流净额0.94 亿，同比下降70.61%；投资活动产生现金流净额为-2.47 亿，同比下降118.41%；筹资活动产生现金流净额为-0.01 亿，同比上升99.07%。

应收账款同比上升36.26%，应收账款周转率有所下降，由2023 年同期的8.06 次变为7.90 次。存货同比上升14.51%，存货周转率有所上升，由2023年同期的6.29 次变为7.79 次。

开眉客工厂建设稳步推进，多项目产能逐步投产。根据环评批复文件，皇马开眉客年产 33 万吨高端功能新材料项目（一期）包括年产16.85 万吨高端功能新材料产能（其中包括6 万吨高端环氧树脂固化剂-聚醚胺系列产品、5万吨端硅氧烷基聚醚新材料树脂产品、0.5 万吨炔二醇及相关产品、1.5 万吨生物基高端表面活性剂产品、0.85 万吨航天航空高端树脂新材料产品、3 万吨特种高分子聚醚新材料产品）以及副产1.5 万吨氨水的生产能力。根据公司2025 年4 月28 日投资者交流纪要披露，一期产能预计2025 年底生产设备可以进行安装调试，2026 年上半年逐步开始试生产，二期剩余产能计划在2027 年底投产，预计产能爬坡需要3-5 年时间。公司其余项目进展顺利，根据公司2024 年年报披露，绿科安公司年产0.9 万吨聚醚胺技改项目已于2024年第三季度投产运行，年产200 吨聚酰亚胺技改项目已转固。我们看好公司产能的逐步投放，公司利润有望增厚。

投资建议：我们预计皇马科技2025-2027 年收入分别为27.41/32.58/36.43亿元，同比增长17.5%/18.9%/11.8%，归母净利润分别为4.93/5.87/6.82亿元，同比增长24.0%/19.1%/16.0%，对应EPS 分别为0.84/1.00/1.16 元。

结合公司5 月30 日收盘价，对应PE 分别为15/13/11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：项目进度不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、上游原材料价格波动的风险、下游需求不及预期的风险