天山铝业(002532)：20万吨电解铝富余指标拟开始建设 达产后产量增量21%

　　事件：6 月6 日公司发布公告，拟对公司140 万吨电解铝产能进行绿色低碳能效提升改造。项目完工后，公司电解铝产量将提升至140 万吨/年左右，铝液综合交流电耗将达到行业领先水平。

项目概况：1）建设期：暂定10 个月，按照目前时间点推算，项目将于26年4 月投产/达产；2）项目投资：约22.31 亿元；3）场地：石河子厂区东侧预留场地；4）技术路线：本项目采用全石墨化阴极炭块和新式节能阴极结构技术，具有内衬寿命高、电阻率低、钠膨胀率低、抗热冲击性好、电阻率低、运行稳定性和电流效率高等诸多优点；5）项目进度：项目已获得相关政府部门的备案及批复，议案已获得公司董事会审议通过。

电解铝产能120 万吨→140 万吨，达产后产量增量21%公司拥有 140 万吨电解铝产能指标，目前已建成120 万吨电解铝产能，实际年产量约116 万吨左右（25 年经营计划原铝产量116 万吨），尚余24万吨产能待建，预计该项目建成后形成24 万吨产量净增量，增幅21%。同时采用高效节能技术，交流电电耗将达到行业领先水平，电力成本有望进一步降低。

投资建议：预计电解铝供需形势维持向好，同时公司一体化布局下成本端仍有下降空间，伴随新增产能和降本逐步落地，明后年公司业绩有望增厚。

考虑到贸易摩擦下铝出口存在一定压力，我们略下调25 年铝价假设（2 万元/吨），同时考虑本次新增产能带来增量，将公司25-27 年归母净利润由46.9/55.9/60.2 亿元调整为44.6/56.3/64.7 亿元，对应PE 为8.4/6.7/5.8 倍，维持“买入”评级。

风险提示：海外经营风险；原材料和能源价格波动风险；宏观经济波动风险，铝锭价格风险；安全生产风险；行业周期性风险。