顺丰控股(002352)：三十后不惑 从成长到价值

　　引言：三十后不惑

在经历了2021 年的业绩大幅波动后，顺丰明确了自身的优势和能力边界。“向中通学到如何分利润，向跨越学到销售联动，向极兔学到拓荒开疆，在这个时代，顺丰要学到和一个时代的绝大多数人产生共鸣。”2023 年顺丰成立三十周年。而立之后的顺丰，变得更加成熟开放，在对内改革、对外拓展和国际出海等三大发展战略上，在优秀同行身上，逐步找到适合自己的方向。

    　　从“上规模”到“要利润”

顺丰控股曾在电商快递高速发展阶段面临份额焦虑，一方面多次尝试产品下沉，争夺中低端电商快递市场，另一方面快速多元化，布局快运、冷链、同城、国际及供应链板块。然而，快速的扩张和多元化，或许超出了公司的运营能力和管理半径。经历了2021 年一季度的业绩波动后，公司明确了自身的能力边界，提出“健康经营”的战略转型，从“上规模”到“要利润”，通过产品调优和运营变革，实现了收入和成本结构的双重优化，驱动盈利能力稳步提升。2024年公司单票成本首次降至15 元以内，2025 年3 月件量增速升至25%以上，变革成效初显。

    　　从“夯基础”到“新动能”

对内方面，2021 年以来，公司开启战略转型，业务整固；2024 年，公司开启新一轮组织架构和薪酬机制改革——“激活经营”，通过“放权”和“分钱”，激发内部组织活力，4 月件量增速。对外方面，公司一方面推动“行业化转型”，从“卖产品”到“卖方案”，拉动标准化行业组合套餐的销售，2024 年底，公司活跃月结客户数加速增长至超过230 万，电商、通信等行业物流收入增速达20%；另一方面，通过内生发展和外延并购，在国际仓干配环节，形成端到端闭环能力，并建立丰富的国际产品矩阵，形成了全链条、多场景的国际综合物流服务体系，目标打造“亚洲唯一”。在中国产能和品牌加速出海的产业趋势下，顺丰更懂中国企业的供应链需求，能够伴随客户成长，实现“物流+产业”协同出海。

    　　从成长到价值

2013 年以来，顺丰经历了三轮资本开支周期。2021 年进入本轮资本开支下行期，基于未来国际业务拓展采取轻资产模式背景下，预计整体资本开支规模仍将稳中有降。随着网络融通和模式变革的推进，公司总资产周转率自2023 年起企稳回升，单季度ROE 恢复至3%左右。经营性现金流改善叠加资本开支下降，公司自由现金流显著提升，2024 年突破200 亿元。2024 年，公司开始提高股东回报，常规分红比例提升至40%，并计划未来五年逐步提高现金分红比例。

    　　盈利修复与现金流改善并行，逐步彰显价值投资潜力。

    　　投资建议：精进不休，攻守兼备

当前顺丰经营向好，收入稳健增长，盈利稳步提升。2021 年产能扩张后，资本开支趋稳，自由现金流显著改善，重视提高股东回报。预计公司2025-2027 年实现归母净利润分别为118.3 亿元、138.7 亿元和160.1 亿元，顺丰控股A 股对应PE 分别为20.6、17.6 和15.2 倍，重申“买入”评级。同时，建议关注估值性价比更高的顺丰控股H 股。

    　　风险提示

1、营业收入不及预期风险；2、人工及油价成本大幅上行；3、市场竞争加剧风险；4、多元化经营风险；5、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。