会稽山(601579)深度报告：黄酒龙头砺鼎新 高端破局谱韶章

　　会稽山：黄酒行业龙二，品牌禀赋深厚

会稽山绍兴酒股份有限公司是中国黄酒行业龙头，品牌禀赋深厚。如会稽山牌绍兴酒在1998年成为北京人民大会堂唯一国宴专用黄酒，2016 年会稽山成为G20 峰会官方指定黄酒等。2014年公司上市前，主要工作重心在产能扩张、进行上市筹备工作等。2014 年公司完成上市，2016年公司顺利完成对乌毡帽和唐宋的收购、使其均成为公司的全资子公司，同期在2016 年黄酒行业规模以上企业收入规模基本见顶，公司尝试进行产品多元化探索，但未发展成为核心业务。

2019 年公司控股股东精功集团债务危机导致其持有的股份全部被司法轮候冻结，2022 年中建信控股入主，方朝阳先生成为公司实际控制人，推进“高端化、年轻化、时尚化”战略，实施“会稽山”、“兰亭”双品牌战略，持续发力黄酒主业并努力将公司打造成中国黄酒的标杆企业。

    　　黄酒行业：当前属小众酒种，“危”与“机”并存

参照2021 年黄酒产业报告来看，黄酒的生产主要集中在华东地区，其中浙江省是黄酒的主要产区。从黄酒行业整体收入来看，2023 年全行业收入210 亿元、同比增长2.1%，行业整体收入规模在2023 年或已看到企稳信号，结合上市公司报表数据、预计主要系龙头企业增长亮眼带动所致。黄酒行业目前上市公司有古越龙山、会稽山、金枫酒业，在2005-2016 年前后，这三家公司通过并购积极扩充旗下品牌、提升市占率，其他相对较大规模的非上市公司有浙江塔牌、江苏沙洲优黄。总体而言，目前黄酒行业CR3 约为43%，相较于2016 年的约18%获得明显提升。行业格局初步稳定。

    　　如何破局：高端化、年轻化是关键点

公司完成实控人调整以来，沿着高端化、年轻化的改革思路，已实现连续两年的逆势增长，2024年公司主要单品表现亮眼，其中高端兰亭系列增长100%以上，干纯18 增长80%以上；年轻化方面，1743 增长70%以上，一日一熏同比增长476%。我们认为公司取得优异业绩，与公司的内生变革息息相关。公司2023 年开始将“兰亭”作为独立事业部运营，并在公司层面积极扩充销售队伍，释放内生活力。

    　　盈利预测与估值

展望未来，考虑到会稽山高端化、年轻化新品有望持续放量，同时随着品类影响力及公司品牌力的提升，省外市场亦有望贡献增长。我们预计会稽山2025/2026 年EPS 分别为0.48/0.58元，对应当前PE 分别为43/36 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、省内市场消费升级节奏不及预期的风险；

    　　2、省内市场竞争格局恶化的风险；

    　　3、省外市场扩张不及预期的风险；

    　　4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。