四方股份(601126)：二次设备领军者 源网荷储筑空间

首次覆盖四方股份并给予“买入”评级，给予2025 年20XPE，目标价20.2元。公司为国内电网二次设备行业领军者，技术积淀深厚，网内基本盘稳定增长，网外有望打开市场空间。公司2018-2024 年营业收入CAGR 达11.8%，显著快于电网基本建设投资增速的1.9%，我们预计25-27 年有望达18.1%。

近年来ROE 持续攀升，股息率连续3 年维持在4.2%以上，预计2025 年股息率有望达5.0%。

电网端：主网二次基本盘稳固，配网投资有望提速主网方面，我们预计2024-2026 年主网整体投资CAGR 有望达10.1%，2025 年以来主网二次设备招标增速显著快于整体。主网二次设备市场集中，头部五家企业合计占比超8 成，公司2023/2024 年/2025 年1-2 批中标份额分别为14.2%、15.1%、16.2%，稳中有升。配网方面，我们看好配网高质量发展与投资提速，公司在配网二次设备基础上，持续扩大一次装备产品规模，同时国网集采带来国网区域市占份额提升的机会，配网领域订单保持较快增长态势。

发电端：海风与大基地领域稳居前列，传统能源保持稳增新能源方面，公司在海上风电、风光大基地等细分市场的占有率稳居行业前列，2025 年以来新能源领域订单保持高速增长态势（Q1 同比40%+）。传统能源方面，公司深耕火电存量和增量市场，水电、核电领域参与多个重大项目，预计业务收入伴随传统能源行业保持稳步增长。

    　　ROE 与股息率表现亮眼且有望持续提升

2019-2024 年，公司ROE 从4.76%稳步提升至16.25%。其中净利率由2019年的4.87%升至2024 年的10.30%；权益乘数得益于应付票据及应付账款和合同负债提升明显，从1.45 持续攀升至2.33。公司在手现金充裕，分红比例2020 年以来均达80%及以上，股息率连续3 年维持在4.2%+（以当年末收盘价计算），我们预计2025 年股息率有望达5.0%（以250627 收盘价计算）。

    　　我们与市场观点不同之处

市场对于源网荷储项目空间及公司优势的认识并不充分，我们认为源网荷储是后续新能源大规模接入和高效利用的关键支撑，有望快速渗透到高耗能行业、数据中心绿电自供等更多应用场景。电力系统的可控性原来主要集中在电源、电网侧，如今则需要做到对源网荷储各环节的协调控制，监测调控系统规模有望呈指数级增长。公司具备产业链全栈技术能力，项目实践经验丰富，有望充分受益于源网荷储空间打开。

    　　业绩与分红稳健，用户侧空间广阔

我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为 8.45、9.88、11.50 亿元，对应EPS 分别为1.01、1.19、1.38 元，三年CAGR 为17.2%。截至2025 年6月27 日，可比公司 2025 年一致预期平均PE 为19.3 倍，考虑到公司用电侧业务在新型业态下或具备较高增长空间，同时股息率较高，我们给予公司2025 年20 倍PE，给予目标价20.2 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示：电网投资力度不及预期风险，竞争加剧，原材料价格上涨风险。