燕京啤酒(000729)：U8放量驱动 业绩再超预期

　　事项：

公司发布2025 年半年度业绩预告，预计上半年实现归母净利润10.6~11.4 亿元，同增约40%~50%；扣非净利润9.3~10.0 亿元，同增约25%~35%。测算单Q2预计实现归母净利润9.0~9.7 亿元，同增约36.7%-48.3%；扣非归母净利润7.7~8.5 亿元，同增约21.1%~32.7%。

    　　评论：

归母与扣非归母净利均超预期。根据预告测算，公司单Q2 扣非归母净利润预计同增21.1%~32.7%，考虑当前结构提升与成本优化同步推进，我们判断实际业绩或接近预告上限。一是产品结构改善持续提升吨价，大单品U8 持续高增放量；二是成本端持续优化，通过数字化系统与卓越管理体系提高粮食、能量利用效率，吨酒包材成本、人力成本亦有效优化。测算单Q2 归母净利润同增约36.7%~48.3%，快于扣非归母增速，判断系二季度收到前期关厂土地返还款高增所致。

收入保持稳健增长，U8 延续高增。据渠道反馈，二季度销量预计整体实现平稳增长，4、5 月份维持增长，6 月受禁酒令波及影响或有所下滑，但整体相对有限，下半年预计边际有所好转。吨价方面，核心大单品U8 延续放量态势，上半年销量进度已达成过半，全国16 个销售单元均实现正增长，其中东三省、鲁、川、岳、鄂、京津冀、华东等区域表现较好，多地U8 销量占整体比重已突破30%，U8 高增带动公司吨价持续提升。综上，收入端预计或可实现高个位数增长。

改革释放利润弹性，业绩消除市场担忧。公司一季度业绩高增，实现靓丽开局，市场担忧业绩增长延续性，叠加6 月禁酒令致部分餐饮场景受损，进一步加剧市场顾虑，致股价短暂回调。二季度业绩预告超出市场预期，7 月各地政策纠偏，餐饮场景边际修复，有效打破市场担忧。当前公司改革逻辑持续兑现，大单品U8 起势带动结构提升，后续罐装产品上线或可打造第二大全国性大单品，接续提升吨价，叠加公司卓越管理体系持续改革显效，成本费用亦有望不断优化，利润弹性持续释放。我们认为公司当前为稀缺高增标的，当前股价对应25 年估值约24 倍，若以远期青啤、华润15%净利率水平测算，对应估值仅16 倍，远期空间较足。

投资建议：业绩再超预期，稀缺成长标的，维持“强推”评级。公司二季度业绩高增兑现，超出市场预期，打破前期担忧。当前政策影响逐步消除，餐饮预计持续修复，量增有望改善。同时大单品U8 持续放量改善产品结构，叠加成本费用持续优化，公司改革成效持续显现，利润弹性有望持续释放。结合中报业绩预告，我们调整提高25-27 年EPS 预测为0.55/0.66/0.76 元（前值0.51/0.62/0.72 元），维持25 年目标价15.5 元，维持“强推”评级。