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万华化学(600309):2025年盈利有望见底 重视中长期投资价值

admin 2025-07-11 08:38:28 精选研报 20 ℃

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  公司近况

2Q聚合MDI/纯MDI-纯苯-煤炭价差环比仅下降8.9%/1.7%,在美国贸易关税扰动下,公司MDI业务盈利仍保持稳定性。往前看,我们认为随着公司乙烯项目原料改造、蓬莱基地和电池材料等减亏,控制投资规模且投资更重视效益等,2026 年开始公司盈利有望走向增长。

      评论

聚氨酯业务竞争力及成本优势强,是公司盈利的稳定支撑。基于较为完善的一体化产业链,较强的规模效应(单套装置产能规模远高于竞争对手),以及领先的技术优势等,公司MDI、TDI在全球范围内具备领先的成本优势和较强的盈利能力,在海外竞争对手盈利承压的背景下,公司MDI业务仍保持较好的盈利水平。同时目前TDI价格下主要竞争对手没有利润,TDI盈利具备较强的支撑。整体看,我们认为公司MDI和TDI业务竞争优势强,美国贸易关税对MDI和TDI销量影响可控,聚氨酯业务仍将成为公司盈利的稳定支撑。

通过技术改造等方式降本增效,挖潜利润空间。根据公告,公司于2025 年6 月3 日起对烟台产业园100 万吨/年乙烯一期装置进行技术改造,改造后乙烯一期装置原料由丙烷变为乙烷,改造周期约5 个月。参考国内乙烷制乙烯装置的盈利水平,我们认为乙烯一期的原料改造有望带来较好的利润增量。同时公司计划对蓬莱环氧丙烷装置进行技改扩产,以及新增有竞争力化工品产能等方式降低固定成本分摊,我们预计2026 年蓬莱基地盈利有望好转。随着眉山基地磷酸铁锂技改降本,连续石墨化工艺成本优势明显等,我们预计2026 年电池材料产业链盈利也有望好转。

控制资本开支规模,投资将更重视效益和回报率。2025 年公司主要项目计划投资252 亿元,主要建设聚氨酯及配套、精细化学品、石化产业链(乙烯二期、乙烯原料多元化改造、丙烯酸等)、新兴材料项目等。公司计划未来每年投资额将控制在净利润+折旧摊销金额以内,投资项目主要为技术改造、自主研发的高附加值产品建设,以及产业链上下游的股权投资等,除福建合资的聚烯烃项目外,大宗原材料方面的投资会大幅度减少。同时投资项目将由项目经理全过程负责,将更注重效益和回报率。

      盈利预测与估值

我们维持2025/26 年盈利预测不变,目前股价对应2025/26 年市盈率13.6/10.3x。我们维持目标价90 元,对应59.5%的上涨空间和2025/26 年21.6/16.4x市盈率,维持跑赢行业评级。

      风险

美国进口关税大幅提升,国际原油价格大幅波动,宏观经济增速低于预期。