妙可蓝多(600882)：Q2利润持续亮眼 拥抱奶酪发展新周期

公司发布25H1 业绩预告，25H1 预计实现归母净利1.20-1.45 亿元，同比+56.3%~+88.9%，实现扣非净利0.90-1.15 亿元，同比+58.2%~+102.2%；对应25Q2 归母净利0.38-0.63 亿元，同比+13.8%~+89.4%；扣非净利0.25-0.50 亿元，同比-3.6%~+92.6%。25Q2 公司确认相关股份支付费用1,868.7 万元，并在电商渠道增加了部分费用投入，但受益于原材料国产进程提速与整体费用控制措施卓有成效，公司25Q2 净利率持续录得亮眼表现。展望25 年，即食营养系列产品基本盘有望进一步稳固，公司在扩充产品矩阵的同时，积极拥抱零食量贩、会员制商超等新兴渠道，伴随公司重视程度加强，B 端客户拓展持续收效，有望贡献成长动能，家庭餐桌系列渠道建设不断完善、维持稳健发展，维持“增持”评级。

销售端：三大奶酪产品系列全面发力，协同效应持续释放据妙可蓝多24FY&25Q1 业绩说明会，25Q1 我国零售端奶酪行业市场规模同比-5%/环比+2%，行业降速已经有所放缓。22 年起，餐饮工业奶酪产品的需求量持续增长，B 端奶酪在奶酪大盘中的销量占比于24 年提升至70%，带来行业增量机会。妙可蓝多不断夯实领先地位：产品端，C 端新品奶酪小三角/奶酪小粒/鳕鱼奶酪条等不断推出，优化产品矩阵；公司持续聚焦对现有产品进行原制升级和深度场景化研发，奶酪酱、马斯卡彭等产品表现亮眼；渠道端，公司不断增强对于B 端客户的服务能力（如为合作餐饮品牌定制产品），25Q2 公司与必胜客的联名产品已经上市，有望贡献收入增量。

利润端：原材料国产替代+费用控制，25Q2 利润表现持续亮眼25H1 预计公司毛利率同比明显提升，主要得益于原材料国产替代进程加速，尤其是奶酪干酪等关键原料国产化比例提升，成本红利释放。此外，公司正在致力于乳清（奶酪生产环节的副产品）相关产品的生产和研发工作，预计年底副产品亦有望贡献收入增量、从而降低整体成本。费用端，公司今年以来严控销售费用，持续提升费用投放效率，6 月在电商渠道投入一定的增量费用，但整体费用投放预计处合理区间。展望25 年，随着原材料国产替代进程持续推进，叠加费用投放效率的进一步提升，利润率水平有望持续提振。

    　　盈利预测与估值

看好公司在奶酪新品开发与原材料国产替代方面的持续投入，增长动能有望不断释放；股权激励计划的推出将进一步激发管理团队的积极性，我们上调盈利预测， 预计 25-27 年EPS 0.57/0.72/0.83 元（ 较前次+11%/+10%/+10%），参考25 年可比公司PE 均值25x，公司24-26 年净利CAGR（79%）高于可比均值（41%），给予公司25 年56xPE，上调目标价至31.90 元（前次31.20 元，对应60x PE），维持“增持”评级。