濮耐股份(002225)：大单奏响进行曲 0-1的突破进度超预期

　　本报告导读：

    　　公司公告与格林美战略合作补充协议，超预期明确采购规模50 万吨，印证活性氧化镁客户认可度，提镍领域渗透有望提速，客户开拓下盈利弹性或超预期。

    　　投资要点：

维持“增持” 评级。公司公告与格林美于近日签署了《战略合作框架协议之补充协议》，预计2028 年12 月31 日之前格林美向公司采购红土镍矿冶炼用低成本核心沉淀剂产品总量50 万吨，规模超预期。考虑公司新业务客户导入顺利推进，我们维持25 年EPS 预测0.29 元，上调26-27 年EPS 预测至0.55、0.78 元（+0.03、+0.04），参考可比公司26 年PE 估值19.6X，上调目标价至10.8 元，维持“增持”评级。

超预期明确采购规模50 万吨，印证活性氧化镁客户认可度。公司于年初公告与格林美签署《战略合作框架协议》，市场对下游大客户湿法提镍沉淀剂切换为活性氧化镁有所预期，而当前补充协议公告至2028 年底采购50 万吨，简化拆分即明确年内数万吨以及至少26-28年15 万吨/年出货，规模超预期，印证下游客户高认可度，向市场明确释放活性氧化镁放量确定性。合作规模体现出公司活性氧化镁资源稀缺性，下游客户通过锁定总量和优先性来保证未来供货，体现出公司在资源端的独家性。

从0 到1 打开市场天花板，提镍领域渗透有望提速。提镍过去受制于资源采用烧碱做沉淀剂，公司与格林美合作突破活性氧化镁的提镍应用，打开活性氧化镁天花板，抬升至百万吨级的潜在空间。活性氧化镁供给格局高度集中，公司坐拥稀缺高品位菱镁矿资源，预计在成本和价格优势下强势入局。当前格林美的顺利切换，亦有望加速其他下游客户的验证与切换，提镍用活性氧化镁市场渗透有望快速提升。

    　　产能加速释放匹配需求，客户开拓下盈利弹性或超预期。卡玛多菱镁矿证载年开采量100 万吨，对应的氧化镁理论产量可达45 万吨。

公司近日公告7 月投产6 万吨，当前产能预计已达11 万吨，向后展望产能布局仍在加速推进，匹配氧化镁供货快速上量需求。当前单一核心客户体量已然可观，后续伴随其他下游客户导入推进有望带来持续催化，盈利弹性或超预期。此外，公司持续深耕镁产业链高端化应用，未来更多产品的产业化应用值得期待。

    　　风险提示：产能释放不及预期，原材料价格大幅上涨