中宠股份(002891)：自主品牌势能延续 海外布局领先行业

　　事件

公司2025 年上半年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润24.32/2.03/1.99 亿元，同比24.32%/42.56%/44.64%。公司单Q2 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润13.31/1.12/1.11 亿元，同比23.44%/29.79%/32.32%。

    　　投资要点

上半年公司境内业务延续高增趋势、境外业务在关税压力下仍实现稳健增长。分产品，25H1 宠物零食/主粮/用品及其他分别实现收入15.29/7.83/1.19 亿元，同比+6.37%/85.79%/23.12%，境内/境外业务分别实现收入8.57/15.75 亿元，同比+38.89%/17.61%。目前顽皮3 个系列对应不同客群，卡位不同价格带，25 年主推高鲜肉主粮小金盾鲜肉粮，618 预售表现突出、是顽皮今年增量的主要来源，从上半年销售情况来看全年目标可破亿。经典系列产品结构占比提升带来营收增量，新品高汤鲜肉在线下渠道实现突破。领先品牌今年以来增长势头不减，下半年将开展与武林外传的联名活动，并会推出年度迭代新品。

境内外毛利率持续提升，在汇兑损益、股份支付等影响后净利率仍同比攀升。2025年上半年公司毛利率/归母净利率为31.38%/8.35%，分别同比3.4/1.07pct，剔除股份支付费用（共计约1700 万）后上半年经营性净利润约为2.17 亿、表观增速超50%，经营性净利率约为8.9% ； 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为12.22%/6.08%/1.92%/0.1%，分别同比1.03/1.94/0.38/-0.24pct。

25Q2 ， 公司毛利率/ 归母净利率为30.97%/8.41% ， 分别同比2.89/0.41pct ； 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为12.91%/6.02%/1.75%/-0.11%，分别同比1.07/2.67/0.33/-0.19pct。

上半年行业具备成本红利、叠加较多新品推出（试吃装拉新确认于成本）综合带动境内业务毛利率稳健提升。境外出口业务在美国关税影响下仍保持双位数稳定增长，且境外毛利率同比提升4.04 个百分点至27.95%，为近年来新高，主因公司全球供应链布局（东南亚、美国、加拿大）下积极应对关税事件、内部供应链进行调配、确保订单较好交付，同时更多订单由盈利水平更高的美国和加拿大工厂生产，供应链结构变化导致境外业务毛利率、净利率提升。

25H2 有望延续境内外高速增长态势，全球供应链部署基本完成，海外产能有节奏释放、积极应对关税风险。随着自主品牌表现全面超预期，小金盾系列爆品打造成功，预计下半年国内市场仍将保持高速增长。海外出口业务最大关税压力过去，近期关税政策趋于平缓、且公司墨西哥工厂建成即将投产，从海外产能角度来看，美国工厂技改已于去年年底完成，加拿大二期工厂也将于下半年投产，美国二期工　　厂或于明年建成，预示着公司进一步深化在美墨加地区的产能布局，形成产地稀缺性与成本可控双重护城河。

    　　盈利预测与投资评级

根据上半年业绩情况及全年积极展望，我们上调2025 年-2027 年营业收入预测至54.48/65.52/77.83 亿元（ 原预测为53.47/63.32/74.43 亿元），同比+22.02%/20.26%/18.79%，上调2025年-2027 年归母净利润预测至4.86/6.03/7.36 亿元（原预测为4.7/5.95/7.16 亿元），同比+23.63%/+23.9%/+22.06%。对应三年EPS分别为1.6/1.98/2.42 元，对应当前股价PE 分别为36/29/24 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。