春风动力(603129)：全地形车+极核表现亮眼 各品类成长曲线清晰

事件：公司发布2025 年中报，2025 上半年实现收入98.55 亿元，同比+31%，归母净利润10.02 亿元，同比+41%，扣非净利润9.51 亿元，同比+38%；25Q2 实现收入56.05 亿元，同比+25%，归母净利润5.87 亿元，同比+36%，扣非净利润5.41 亿元，同比+30%。

全地形车：U10 Pro 零售表现亮眼，上半年实现快速增长2025H1 公司全地形车实现销售收入47.31 亿元，同比+34%，实现销量10.18 万辆，同比+25%，均价4.65 万元，同比+7%。美国市场U10Pro 新品表现亮眼，实现产品结构优化，欧洲市场“CFMOTO+GOES”双品牌布局，进一步巩固龙头地位。公司经销网络稳步扩容，上半年新增渠道130 家，累计渠道总量突破3000 家，实现对全球主要市场的广泛覆盖。

燃油两轮：内销表现稳健，受欧洲代理商切换等因素影响，出口增速放缓，下半年改善确定性强

2025H1 摩托车实现销售收入33.46 亿元，同比+3%，销量15.03万辆，同比-2%，均价2.23 万元，同比+5%，排量段升级带动均价提升。其中，两轮内销收入16.97 亿元，同比+17%，内销量7.91 万台，同比+16%，内销均价2.15 万元，同比+1%，200CC 以上跨骑车型继续保持行业第一。

25H1 两轮外销收入16.49 亿元，同比-8%，外销量7.13 万台，同比-17%，外销均价2.31 万元，同比+10%，受欧洲代理商切换等因素影响，25H1 出口下滑，截止半年报，公司已顺利完成欧洲五国代理权切换，同时品牌正逐步从“玩乐领域”向“大众出行领域”拓展，“CFlite”子品牌有望在新兴市场持续渗透，下半年两轮外销有望恢复快速增长。

电动两轮：极核品牌强势放量，产品+渠道持续布局上半年极核电动实现销量25.05 万辆，销售收入8.72 亿元，同比增长652.06%。上半年聚焦细分市场推出多款新品，涵盖时尚女性消费市场（MO1 系列）、高端电摩领域（AE8S+My25 系列、AE4My25 系列）、高性能场景（AE7 系列）及功能型需求（EZ4 系列），精准覆盖多元消费场景。与此同时，渠道网络加速扩张。国内市场实现核心城市100%覆盖，二线及以上城市门店占比70%以上，国际市场覆盖范围进一步扩大，已拓展至30 余个国家和地区，中长期成长空间可观。

费率收敛，公司盈利能力持续改善

2025H1 公司毛利率为28.38% ， 同比-3.1pct ， 25Q2 毛利率为27.35%，同比-3.5pct，环比-2.4pct，Q2 毛利率下滑预计主要受关税影响。25Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比-3.9/-0.6/-0.2/+0.55pct，销售费用率下降主要系公司广告促销费用减少，财务费用率提升主要系汇率波动形成的汇兑收益减少。2025H1、25Q2 销售净利率为10.57%、11.04%，同比+0.72pct、+0.96pct，盈利能力持续改善。

    　　盈利预测与投资建议

鉴于公司中报略超预期，我们上调盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润为18.67、24.35、30.41 亿（2025-2026 年前值为17.15、21.43、25.58 亿元），同比+27%、+30%、+25%，对应PE 分别为21x、16x、　　13x，公司海外产能布局完善，可灵活应对关税变化，两轮车出口+极核电动快速增长，中长期成长空间可观，持续看好公司品牌出海能力，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧