润本股份(603193)：高基数上Q2增速放缓 婴童护理业务快速增长

　　事项：

公司2025 上半年实现营收8.95 亿元(yoy，+20.31%，下同)，归母净利润同比增长4.16%至1.88 亿元。扣除非经常性损益后为1.77 亿元(+0.86%)。eps（基本）=0.46 元。公司拟每10 股派发现金红利2.00 元（含税），合计派发8092万元（含税），占半年度归母净利润的43.15%。

    　　平安观点：

上半年公司收入同比增长20.31%至8.95 亿元，Q2 在上年较高基数基础上增速有所回落（同比增长13.46%至6.55 亿元，2024Q2 公司收入增长35.00%，较大幅度超过2024 全年27.6%的增速）。公司上半年在夯实和巩固线上渠道的同时进一步扩展了线下渠道：1）线上：2025 上半年公司线上销售收入为6.43 亿元（同比增长19.97%），占总收入的71.9%（基本与上年同期的72.1%持平）。公司在线上渠道通过与消费者深度互动、分析消费者购买习惯和新品使用反馈来精准制定以消费者喜好为导向的产品开发和营销策略，持续强化产品创新能力。2）线下：公司在2025上半年新增与山姆渠道的合作，推动非平台经销业务快速增长，目前通过非平台经销商已开发合作线下渠道包括胖东来、永辉、大润发、沃尔玛、7-11、名创优品、屈臣氏、美宜佳、华润超市等KA渠道以及WOW COLOUR等特通渠道。

公司在产品层面公司不断推陈出新。上半年公司升级/新推出了40 余款单品，针对婴童、青少年夏季护肤需求公司推出更多防晒产品（其中新产品防晒啫喱、防晒棒等新品价格较高，带动婴童护理产品系列平均售价提升6.93%），在护理类产品中将目标受众从婴童拓展至青少年，推出针对青少年皮肤状态的控油祛痘系列产品，进一步丰富了产品矩阵。上半年公司婴童护理业务收入同比增长38.73%至4.05 亿元，占收入比例提升6.01pct至45.3%；驱蚊系列产品收入同比增长13.43%至3.75 亿元。

2025H1 公司毛利率同比略微下滑0.63pct 至58.01%（其中Q2 同比下滑　　1.35pct 至58.13%）；随着线上业务增长和线下新渠道对接、新品推出，公司销售费用率有所提升（上半年销售费用率提升1.52pct 至30.25%，其中Q2 提升1.49pct 至29.81%），其中主要是推广费从去年同期1.83 亿元同比增长29.17%增长至2.37亿元；此外利息收入减少（2024H1 和2025H1 分别为2146 万元和389 万元），带动公司2025H1 净利率-3.25pct 至20.95%。

公司单Q2 归母净利润同比下滑0.85%至1.43 亿元，一方面上年同期增速较高（2024Q2 单季度归母净利润同比增长46.99%，远超全年32.80%的增速），同时也受毛利率略有下降、销售费用率提升和财务费用率（单Q2 财务费用率提升1.56pct 至-0.34%）影响。

投资建议：公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，以新一代驱蚊产品切入消费者生活，灵活应对市场变化不断推陈出新、拓宽人群、延伸渠道，也始终将研发创新能力置于公司的核心战略地位。考虑Q2 情况，结合当前消费环境，我们下调原业绩预测，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为3.35、4.11、5.03 亿元（原值分别为3.9、4.8 和6.01 亿元），对应当前市值（对应2025-8-19 市值）分别约37.2、30.3、24.8 倍PE。综合考虑公司三块业务成长性以及公司对市场变化的快速响应，维持“推荐”评级。

风险提示。1）宏观经济对包括婴童护理、驱蚊及精油领域在内的可选消费有一定影响，若经济环境波动则影响消费意愿，进而进一步对公司业绩造成影响。2）婴童市场收缩，市场竞争激烈：近年来新生儿数量下降，婴童市场存量细分领域可能面临收缩风险，市场竞争程度或将继续提升；3）新产品研发和推广不及预期、新渠道拓展不力等：目前的婴童市场环境下，新品类、新产品等拓张能力奠定成长基础，且国内渠道更迭相对较快，公司新产品研发及推广可能不达预期，或者新渠道拓展不力。